LE MONDE | 31.10.08 | 14h39 • Mis à jour le 31.10.08 | 14h39
près la fuite des cerveaux, la guerre de la matière grise ? Cette perspective, agitée par le directeur adjoint de l'OCDE (Organisation de coopération et de développement économiques) pour l'éducation, n'a rien d'invraisemblable. En postface d'un numéro de la revue Formation Emploi du Centre d'études et de recherches sur les qualifications (Céreq) consacré à cette thématique, Bernard Hugonnier écrit ainsi que, face à la globalisation, "la question est de savoir si (...) la demande accrue de cerveaux à laquelle on peut s'attendre dans le monde sera satisfaite ou non par une production de capital humain en proportion. Tout conduit à en douter". Les pénuries qui frappent déjà certaines professions - les enseignants en Allemagne ou le manque de personnels de santé aux Etats-Unis par exemple - en sont les signes avant-coureurs.
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Le fait que la santé et l'éducation figurent au premier rang des secteurs concernés ne doit rien au hasard. A la différence des centres d'appel que l'on peut délocaliser, ces services à "forte densité en capital humain, avec jusqu'ici de faibles gains de productivité potentiels", ne sont pas "échangeables". La "présence physique" des médecins et des professeurs est nécessaire sur le territoire, rappelle, dans le même numéro, l'économiste Annie Vinokur, soulignant à quel point les pays organisent la pénurie dans ces secteurs.
C'est ainsi que le Royaume-Uni a opté pendant des années, et jusqu'à un revirement récent, pour la venue massive de médecins étrangers. De même, les Etats-Unis, qui ont identifié un fort besoin en personnels de santé, n'ont pas envisagé de plan de formation massif de ces personnels. Ces fuites peuvent devenir, à l'échelle d'une région, un "jeu de chaises musicales" entre les pays, poursuit Mme Vinokur, évoquant le cas des médecins d'Afrique du Sud, partis vers les pays anglo-saxons et remplacés, dans les zones rurales, par des homologues "importés" des pays voisins.
Les pays les plus petits et les plus pauvres sont déjà les grands perdants de cette situation. Ainsi, le "taux d'émigration qualifiée" peut varier de "moins de 5 % dans les pays émergents à larges stocks, comme l'Indonésie, l'Inde, la Chine ou le Brésil, à plus de 50 % dans plusieurs pays d'Afrique subsaharienne, voire plus de 80 % dans des îles comme la Jamaïque, Haïti ou la Grenade".
Ces mouvements s'établissent dans un contexte d'un grand déséquilibre en matière d'investissement éducatif. Quand les pays développés affichent un taux de participation à l'enseignement supérieur proche de 50 %, les pays en voie de développement sont à moins de 10 %. Quand "l'élite scolaire" des pays de l'OCDE - c'est-à-dire le pourcentage des élèves atteignant à 15 ans les meilleurs niveaux de compétence en culture scientifique - est évaluée à 8,8 % des élèves, celle des pays en voie de développement ne dépasse pas 4 %.
Compte tenu du coût très élevé de la formation d'un diplômé, il y a peu de chances que les déséquilibres se résorbent. Vingt ans d'études représentent une dépense de près de 150 000 dollars (chiffre OCDE, 2004) par personne, une dépense à laquelle pays riches et pauvres ont tendance à rechigner. Un jeu "perdant-perdant" s'installe, au terme duquel "le pays qui exporte du capital humain, au vu des sommes investies et perdues, aura tendance à moins investir dans l'éducation tandis que le pays importateur aura naturellement tendance à faire de même puisqu'il peut compter sur l'investissement des autres pays", résume M. Hugonnier. Car le spectre d'une "guerre des cerveaux" se nourrit d'abord et avant tout d'un trop faible investissement des pays les plus riches dans l'éducation.
Maintenant que "le braconnage agressif des talents est devenu la règle", selon la formule d'Annie Vinokur, des solutions de compensation sont-elles envisageables ? Peut-on imaginer un "mercato" mondial des personnes hautement qualifiées, à l'image de celui des transferts de joueurs de football ? S'inspirer d'un tel modèle pourrait "justifier une augmentation de l'aide publique au développement, calculée à l'aune du nombre des expatriés par rapport au marché du travail du pays d'origine", propose Bernard Hugonnier. Autre idée avancée par l'expert : taxer "en proportion" les entreprises utilisant ces personnels.
Brigitte Perucca
Chiffres
11,3 % : part de la force de travail mondiale ayant une formation supérieure.
21 millions : nombre d'immigrés "hautement qualifiés" - ayant reçu une instruction au moins égale ou supérieure à 13 ans - dans les pays de l'OCDE.
Montée en puissance : la part des personnes "hautement qualifiées" dans le stock des émigrés est passée, entre 1990 et 2000, de 29,8 % à 34,6 %.
Concentration géographique : plus de 85 % de ces migrants vivent dans l'un des six pays principaux d'immigration - Etat-Unis, Russie, Allemagne, Ukraine, France, Arabie saoudite (2005). La moitié a choisi les Etats-Unis.
Sources : Banque mondiale, ONU.
vendredi 31 octobre 2008
Les marchés boursiers face au casse-tête de l'évaluation des actions
algré le rebond spectaculaire enregistré mercredi 29 octobre, la capitalisation boursière des entreprises du CAC 40 a fondu de 40 % depuis le début de l'année. Des titres comme Peugeot, Veolia ou Alcatel-Lucent ont perdu les deux tiers de leur valeur.
Plus forte baisse de l'indice parisien après Dexia, l'action Renault affiche un recul de 77 %. Le constructeur automobile ne vaut plus que 6,4 milliards d'euros en Bourse, le dixième de son chiffre d'affaires. Pourtant, rien que ses participations dans Nissan et Volvo dépassent neuf milliards d'euros. Si Renault parvenait à maintenir, en 2009, le dividende versé cette année, le rendement du titre atteindrait 16,9 %, du jamais-vu depuis la création du CAC 40, il y a vingt ans ! "Ce niveau de valorisation est incroyable pour une société peu endettée, qui gagne de l'argent", commente Romain Burnand, président de la société de gestion Moneta AM.
Certes, l'automobile, secteur cyclique par excellence, risque d'être touchée de plein fouet par la récession. Les constructeurs vont souffrir à la fois de la baisse de la demande et du durcissement des conditions d'accès au crédit de leur clientèle. "Mais, même en intégrant le scénario noir d'une récession de longue durée, la sanction paraît exagérée", soutient M. Burnand.
Renault est loin d'être un cas isolé. La plupart des groupes industriels, entreprises sensibles à la conjoncture économique, subissent un sort similaire. ArcelorMittal, leader mondial de l'acier, qui apparaissait jusqu'à l'été comme l'un des grands gagnants de la mondialisation, s'est effondré de 66 % depuis le 1er janvier. Son endettement est jugé excessif par les analystes, ainsi que sa dépendance aux cours du minerai de fer et à la croissance chinoise.
La raréfaction des liquidités pousse les investisseurs à fuir les sociétés endettées qui pourraient rencontrer des problèmes de financement. Mais même les sociétés au bilan solide, sans dettes, sont sanctionnées. Depuis le début de l'année, l'action Capgemini a perdu 45 % de sa valeur. "Sa valorisation est tombée à un niveau inférieur à celui de 2002, après l'éclatement de la bulle sur les valeurs technologiques, explique Benoît Flamant, président de IT Asset Management. C'est absurde pour une société solide, leader européen des services informatiques, qui possède un management de qualité et réalise un tiers de son activité dans l'infogérance, un métier à forte visibilité."
Les marchés ont-ils perdu la raison ? Des ventes forcées expliqueraient l'ampleur du krach. " Des fonds en mal de liquidités sont contraints de solder leur portefeuille pour faire face aux demandes de rachats de leurs clients", explique Vincent Le Sann, directeur de la recherche chez Portzamparc.
Selon EuroPerformance Six Telekurs, 10,4 milliards d'euros ont été retirés des fonds actions commercialisés en France depuis le 1er janvier, dont 2,1 milliards pour le seul mois de septembre. Plus difficiles à quantifier, les ventes des fonds spéculatifs seraient bien supérieures. Selon TrimTabs Investment Research, les encours des hedge funds américains ont chuté de 34 milliards d'euros en septembre.
Au niveau actuel, les valeurs du CAC 40 ne capitalisent plus que huit fois leurs profits escomptés pour 2008 et treize fois ceux attendus pour 2009. " Cela signifie que la Bourse anticipe une chute de 50 % de la rentabilité des entreprises en 2009", décrypte un analyste.
SE FOCALISER SUR LES DIVIDENDES
Une hypothèse réaliste ? "C'est un scénario extrême, mais ce n'est pas impossible", répond Alain Bokobza, responsable de la stratégie européenne de la Société générale, rappelant que les bénéfices des entreprises européennes ont chuté de 25 % à 30 % en moyenne lors des quatre grandes crises survenues depuis le choc pétrolier de 1973.
Avec la récession qui s'annonce des deux côtés de l'Atlantique, la méthode classique d'évaluation des actions, qui consiste à actualiser les futurs bénéfices des entreprises, semble devenue inadaptée. "Les analystes continuent de tabler sur une augmentation de 10 % des profits des entreprises en 2009, explique Patrick de Fraguier, responsable de la stratégie chez Crédit agricole AM, mais il est impossible qu'elles ne soient pas affectées par la récession. Nous attendons un recul significatif des profits."
Incapables de se fier aux prévisions des analystes, les gérants cherchent à valoriser les entreprises en fonction de la valeur de leurs actifs : leurs fonds propres, leur trésorerie, leur outil industriel, mais aussi leur chiffre d'affaires, leur carnet de commandes, leur part de marché, leurs marques... Les points les plus importants : la récurrence du cash-flow (capacité d'autofinancement) et le niveau d'endettement. Les secteurs offrant le plus de garanties sur ce plan (pharmacie, télécommunications, distribution, agroalimentaire...) parviennent à limiter la casse. Ce changement de cap devrait durer. "Dans les deux ou trois prochaines années, les investisseurs vont revenir aux fondamentaux en privilégiant les entreprises décotées", estime M. Bokobza.
Les marchés devraient se focaliser sur les dividendes. "Après l'effondrement des cours, Vivendi, Saint-Gobain, Lafarge ou Axa rapportent plus de 6 % par an. Une rémunération nettement supérieure à celle des obligations d'Etat", confie Didier Le Menestrel, président de Financière de l'Echiquier. "Un tiers des actions mondiales affichent un rendement supérieur à 5 %, dont la moitié hors du secteur bancaire", renchérit Paul Ehrlichman, président de Global Currents IM.
Jérôme Porier
Plus forte baisse de l'indice parisien après Dexia, l'action Renault affiche un recul de 77 %. Le constructeur automobile ne vaut plus que 6,4 milliards d'euros en Bourse, le dixième de son chiffre d'affaires. Pourtant, rien que ses participations dans Nissan et Volvo dépassent neuf milliards d'euros. Si Renault parvenait à maintenir, en 2009, le dividende versé cette année, le rendement du titre atteindrait 16,9 %, du jamais-vu depuis la création du CAC 40, il y a vingt ans ! "Ce niveau de valorisation est incroyable pour une société peu endettée, qui gagne de l'argent", commente Romain Burnand, président de la société de gestion Moneta AM.
Certes, l'automobile, secteur cyclique par excellence, risque d'être touchée de plein fouet par la récession. Les constructeurs vont souffrir à la fois de la baisse de la demande et du durcissement des conditions d'accès au crédit de leur clientèle. "Mais, même en intégrant le scénario noir d'une récession de longue durée, la sanction paraît exagérée", soutient M. Burnand.
Renault est loin d'être un cas isolé. La plupart des groupes industriels, entreprises sensibles à la conjoncture économique, subissent un sort similaire. ArcelorMittal, leader mondial de l'acier, qui apparaissait jusqu'à l'été comme l'un des grands gagnants de la mondialisation, s'est effondré de 66 % depuis le 1er janvier. Son endettement est jugé excessif par les analystes, ainsi que sa dépendance aux cours du minerai de fer et à la croissance chinoise.
La raréfaction des liquidités pousse les investisseurs à fuir les sociétés endettées qui pourraient rencontrer des problèmes de financement. Mais même les sociétés au bilan solide, sans dettes, sont sanctionnées. Depuis le début de l'année, l'action Capgemini a perdu 45 % de sa valeur. "Sa valorisation est tombée à un niveau inférieur à celui de 2002, après l'éclatement de la bulle sur les valeurs technologiques, explique Benoît Flamant, président de IT Asset Management. C'est absurde pour une société solide, leader européen des services informatiques, qui possède un management de qualité et réalise un tiers de son activité dans l'infogérance, un métier à forte visibilité."
Les marchés ont-ils perdu la raison ? Des ventes forcées expliqueraient l'ampleur du krach. " Des fonds en mal de liquidités sont contraints de solder leur portefeuille pour faire face aux demandes de rachats de leurs clients", explique Vincent Le Sann, directeur de la recherche chez Portzamparc.
Selon EuroPerformance Six Telekurs, 10,4 milliards d'euros ont été retirés des fonds actions commercialisés en France depuis le 1er janvier, dont 2,1 milliards pour le seul mois de septembre. Plus difficiles à quantifier, les ventes des fonds spéculatifs seraient bien supérieures. Selon TrimTabs Investment Research, les encours des hedge funds américains ont chuté de 34 milliards d'euros en septembre.
Au niveau actuel, les valeurs du CAC 40 ne capitalisent plus que huit fois leurs profits escomptés pour 2008 et treize fois ceux attendus pour 2009. " Cela signifie que la Bourse anticipe une chute de 50 % de la rentabilité des entreprises en 2009", décrypte un analyste.
SE FOCALISER SUR LES DIVIDENDES
Une hypothèse réaliste ? "C'est un scénario extrême, mais ce n'est pas impossible", répond Alain Bokobza, responsable de la stratégie européenne de la Société générale, rappelant que les bénéfices des entreprises européennes ont chuté de 25 % à 30 % en moyenne lors des quatre grandes crises survenues depuis le choc pétrolier de 1973.
Avec la récession qui s'annonce des deux côtés de l'Atlantique, la méthode classique d'évaluation des actions, qui consiste à actualiser les futurs bénéfices des entreprises, semble devenue inadaptée. "Les analystes continuent de tabler sur une augmentation de 10 % des profits des entreprises en 2009, explique Patrick de Fraguier, responsable de la stratégie chez Crédit agricole AM, mais il est impossible qu'elles ne soient pas affectées par la récession. Nous attendons un recul significatif des profits."
Incapables de se fier aux prévisions des analystes, les gérants cherchent à valoriser les entreprises en fonction de la valeur de leurs actifs : leurs fonds propres, leur trésorerie, leur outil industriel, mais aussi leur chiffre d'affaires, leur carnet de commandes, leur part de marché, leurs marques... Les points les plus importants : la récurrence du cash-flow (capacité d'autofinancement) et le niveau d'endettement. Les secteurs offrant le plus de garanties sur ce plan (pharmacie, télécommunications, distribution, agroalimentaire...) parviennent à limiter la casse. Ce changement de cap devrait durer. "Dans les deux ou trois prochaines années, les investisseurs vont revenir aux fondamentaux en privilégiant les entreprises décotées", estime M. Bokobza.
Les marchés devraient se focaliser sur les dividendes. "Après l'effondrement des cours, Vivendi, Saint-Gobain, Lafarge ou Axa rapportent plus de 6 % par an. Une rémunération nettement supérieure à celle des obligations d'Etat", confie Didier Le Menestrel, président de Financière de l'Echiquier. "Un tiers des actions mondiales affichent un rendement supérieur à 5 %, dont la moitié hors du secteur bancaire", renchérit Paul Ehrlichman, président de Global Currents IM.
Jérôme Porier
Goldman Sachs, la firme
Wall Street abrite deux monuments presque mitoyens. L'un, le New York Stock Exchange, la Bourse à la façade à la fois surannée et vaniteuse, mondialement connue, est une étape obligée du circuit touristique. L'autre, une tour de béton à l'architecture passe-partout nichée au 85 Broad Street, est anodin et mystérieux. Ici, pas de plaque à la porte d'entrée, ni de logo publicitaire dans le magnifique hall d'honneur tout en marbre brun. Passé l'impressionnant dispositif de sécurité, l'ambiance est aseptisée malgré les lumières douces, les tableaux et les tapisseries contemporaines.
"Esprit d'équipe", "meilleur", "challenge" et "service à la clientèle" sont les maîtres mots des banquiers en chemise blanche et cravate en soie qui vous reçoivent dans des cages vitrées. Les petits drapeaux à la bannière étoilée et les photos de famille trônent sur les postes de travail.
A priori, rien ne distingue Goldman Sachs des autres banques new-yorkaises, si ce n'est un imperceptible sentiment de puissance. C'est que l'histoire de cet établissement fondé en 1869 par un instituteur juif bavarois, Marcus Goldman, se confond avec celle des Etats-Unis. Le numéro un planétaire des métiers financiers a tissé un réseau unique au sein des cercles du pouvoir. Une toile d'araignée qui unit le gratin de la haute banque d'affaires new-yorkaise à l'establishment de Washington.
Nul ne symbolise davantage cette "Goldman Connection" que le secrétaire au Trésor, c'est-à-dire le ministre des finances, Henry Paulson, dit "Hank", ancien directeur général de cette légendaire institution. "Hank le Marteau" - son surnom - s'est d'ailleurs entouré à Washington d'anciens collaborateurs de la banque. "Ils ont travaillé ensemble depuis des lustres, partagent les mêmes valeurs, se font confiance et se comprennent à demi-mot", insiste Charles D. Ellis, dans un livre paru en octobre chez Penguin Press, The Partnership : The Making of Goldman Sachs, véritable ode au succès de la plus rentable des banques d'investissement américaines.
A la mi-septembre, le New York Times a fait scandale en révélant la présence du PDG de Goldman, Lloyd Blankfein, seul banquier invité par Henry Paulson aux pourparlers visant à sauver AIG. Goldman était le principal créditeur du premier assureur mondial en déconfiture. L'information était fausse : deux autres banques, JP Morgan Chase et Morgan Stanley, étaient représentées. Mais la mise au point du journal n'a pas calmé la polémique sur les relations incestueuses entre la banque et certains de ses anciens associés gérants, devenus membres de l'administration républicaine. Au contraire.
A écouter ses détracteurs, le plan de sauvetage des banques a principalement bénéficié à l'ancien employeur de Paulson. Pour ne pas gêner ses anciens collègues, le secrétaire au Trésor n'a pas exigé de présence de l'Etat au conseil d'administration des banques récipiendaires de son aide, de droit de vote ou de contrôle sur l'octroi de dividendes.
En outre, il a fortement encouragé le milliardaire Warren Buffett à investir 5 milliards de dollars (4 milliards d'euros) dans Goldman Sachs, dont l'avenir paraissait incertain. Le "sage" du Nebraska et le ministre des finances sont des "amis de trente ans". Ils se sont connus quand Henry Paulson dirigeait la filiale de Chicago de Goldman. Ce militantisme en faveur de la firme qu'il avait présidée de 1999 à 2006 contraste avec sa décision de ne pas secourir Lehman Brothers, ennemi juré de Goldman Sachs.
Neel Kashkari, le responsable de la mise en oeuvre du programme de sauvetage, est l'ancien bras droit du ministre des finances. Plusieurs autres "goldmanites" figurent dans l'état-major de crise. A ces soupçons de conflits d'intérêts s'ajoutent des doutes sur la capacité des anciens associés de Goldman à résorber la crise bancaire.
"L'expérience acquise chez Goldman Sachs n'a rien à voir avec la tâche de liquider un volume colossal d'avoirs toxiques. Il aurait mieux valu des gens associés au sauvetage des caisses d'épargne emportées par la tourmente de la crise immobilière, entre 1986 et 1990", s'insurge Robert Eisenbeis, ancien directeur de la recherche à la Réserve fédérale américaine (Fed).
Ces critiques, tout comme celles des concurrents, d'autant moins amènes qu'ils sont envieux, font sortir de sa réserve Richard Gnodde, codirecteur-général de Goldman Sachs International (Europe, Proche-Orient, Afrique) : "Les anciens cadres font très attention quand ils quittent la firme. Ils font en sorte qu'il n'y ait absolument aucun favoritisme. La présence de tant de nos ex-employés dans le service public en dit long sur la qualité et l'intégrité des intéressés."
Mentionnez un traitement privilégié et la mâchoire de ce Sud-Africain à l'allure tranquille est soudain prête à broyer des canettes de bière : "Quand Hank a été nommé au Trésor, il ne restait que deux ans avant la fin du mandat Bush. Qui aurait pensé qu'il allait traiter ces dossiers ? Cela aurait pu être n'importe qui. Dresser ce type de parallèle est insensé." A la décharge de Paulson, avant d'entrer au Trésor en 2006, il a vendu toutes ses actions Goldman au lieu de les confier à un conglomérat.
Ce passage de la finance au service public est l'un des fondements de l'histoire du capitalisme américain. Le premier secrétaire au Trésor, Andrew Hamilton, fondateur des marchés financiers américains, était président de la Bank of New York. Andrew Mellon, banquier devenu grand argentier sous trois présidents républicains (1921-1937), avait délibérément favorisé les grandes banques de New York et de Chicago au détriment des petites enseignes locales.
Avant la crise financière, l'institution de Broad Street régnait sur la finance new-yorkaise, en raison, surtout, de son savoir-faire technique. La matière grise de Goldman Sachs s'adresse aux entreprises, elle les conseille dans leurs acquisitions et dans leurs appels au marché comme aux gouvernements, qu'il s'agisse d'emprunts ou de privatisations. La fortune colossale amassée par ses dirigeants ne vient que certifier ce pouvoir. Malgré la déréglementation des années 1980, Wall Street agit toujours comme un "club" sélect.
A cette aune financière, Lloyd Blankfein, l'actuel PDG de Goldman, est le numéro un incontesté. En 2007, sa rémunération totale s'est élevée à 70 millions de dollars (dont un bonus de 68 millions). Ses récents prédécesseurs à la tête de la compagnie - Robert Rubin et Steve Friedman, Jon Corzine et Henry Paulson -, tout aussi riches, sinon plus, que lui, ont aussi dirigé tour à tour le lobby de Wall Street. La formidable consolidation qu'a connue la banque américaine au cours des dix dernières années n'a fait que renforcer le pouvoir de la firme sur le cénacle de la banque.
La bataille entre les grands banquiers pour obtenir des mandats des multinationales comme des pouvoirs publics, aux quatre coins du monde, est âpre. Mais ils savent toujours éviter les fausses notes, en chassant en bande dès que leurs intérêts sont menacés : ceux de la caste transcendent les commodités individuelles.
Ils trouvent facilement des relais dans le monde politique. Ainsi Wall Street peut faire appel aux deux sénateurs de l'Etat de New York, Hillary Clinton et Charles Schumer. Sous leur houlette, les parlementaires new-yorkais ont torpillé sabre au clair un projet de loi visant à alourdir la fiscalité, ridiculement basse, sur les hedge funds (fonds spéculatifs) et les fonds de capital-investissement. Goldman Sachs était particulièrement concernée.
Les transactions au profit des fonds spéculatifs procurent, dit-on, la moitié des revenus de sa division négoce, une véritable vache à lait. Goldman Sachs a aussi massivement investi dans le second secteur, le private equity. Ce verrouillage n'explique toutefois pas à lui seul le succès de Goldman Sachs. L'organisation et les hommes n'y sont pas pour rien. La culture d'entreprise est unique, et mérite que l'on s'y attarde.
"Il n'y a pas de place chez nous pour ceux qui mettent leurs intérêts propres avant ceux de l'entreprise et ceux des clients", proclame le septième des "quatorze points" dont chaque visiteur reçoit la copie. Dans les salles des marchés comme en réunion, personne ne se met en évidence. Le travail en équipe, le dialogue interne sont la règle. Divas flamboyantes et golden boys cocaïnomanes s'abstenir ! L'esprit est foncièrement égalitaire - ni jet ni voiture de fonction.
Les associés ne sont pas pour autant des "moines soldats" - leurs émoluments sont considérables. Ils passent un accord de type faustien avec la compagnie. Leur carrière transcende la famille, les vacances, les loisirs. Faute de temps pour fraterniser avec l'extérieur, les amitiés se nouent à l'intérieur de la firme. Il est bien sûr très mal vu de divorcer, de courir le jupon ou de boire trop d'alcool.
Pas de vedettes donc, mais un placard plein en permanence. La pression est constante. Une fois par an, chacun est jugé "à 360 degrés" par une douzaine de personnes, pairs, supérieurs et subalternes. Après Noël, Goldman remplace systématiquement 10 % de ses effectifs les moins performants. A l'inverse de la majorité de ses concurrents, l'entreprise ne débauche jamais des équipes entières pour renforcer sa force de frappe. Les candidats sont recrutés individuellement. Le processus est un vrai parcours du combattant. Le candidat est interviewé par une quinzaine de personnes, voire plus. Les nouveaux venus doivent se sentir tout de suite de plain-pied avec la culture du lieu.
Dans le monde entier, les diplômés les plus ambitieux rêvent de rentrer chez Goldman. Les appelés ne sont pas seulement censés être les meilleurs et les plus intelligents, l'employeur privilégie aussi la capacité à diriger et le goût du sport. L'aviron est très apprécié parce qu'il allie entraînement acharné et esprit de clan. Un esprit teinté de mépris des autres, reproche-t-on souvent aux banquiers, petits et grands, de Goldman.
Là où l'organisation des concurrents est un chef-d'oeuvre de complexité, Goldman se targue d'une structure assez horizontale, facilitant la prise de décision par consensus. Une méthode de travail reprise par Henry Paulson au Trésor, à écouter, sous couvert d'anonymat, un participant à la préparation du plan de restructuration bancaire : "A Washington, Paulson s'est retrouvé en terrain connu. Il a pu agir comme le président d'un conseil, arbitrant ou réconciliant les points de vue différents, plutôt que comme un leader dont la fonction est de commander. La politique, comme la finance, est l'art du possible."
Habitué à la collégialité, M. Paulson sait qu'il faut toujours composer. Cet état d'esprit est lié à la manière dont la banque fonctionnait avant l'entrée du groupe en Bourse : le capital était réparti entre des associés gérants, responsables à hauteur de leurs avoirs personnels en cas de pertes, mais accaparant une partie des éventuels profits. L'entreprise utilisait les fonds propres de ses associés gérants comme principale ressource.
En dépit de l'inscription au New York Stock Exchange, le modèle de partenariat a été partiellement maintenu. Aujourd'hui, 320 associés (sur 32 500 employés) disposent de ce sésame rêvé. Tous les deux ans, à l'issue d'une très dure compétition, ils élisent de nouveaux membres qui se partageront un bonus mirifique, essentiellement en actions - et non en espèces.
Pour faire de la place aux nouveaux venus, les associés gérants sont priés de quitter la firme après avoir bénéficié pendant une dizaine d'années de ce statut. La poignée d'entre eux qui échappent à ce "bain de sang" gagnent la dernière marche du pinacle, le Managing Committee, le comité de direction, le saint des saints de la banque.
A l'opposé du népotisme, cette démarche est unique. Elle est basée sur un principe : à force de rester trop longtemps, les banquiers s'engourdissent et commettent des erreurs. Financièrement indépendants après avoir "trimé" dur, les ex-associés peuvent enfin réaliser leurs ambitions personnelles en se lançant dans la politique, l'enseignement universitaire de la vie des affaires, la philanthropie. Une petite minorité crée un hedge fund pour s'amuser. Se croiser les doigts sous les cocotiers ou passer ses journées à frapper des drives sur les terrains de golf est hors de question.
"En tant que firme, nous avons une longue tradition de service public, parfois cela se manifeste en politique, parfois dans d'autres domaines. Après une carrière bien remplie, les jeunes retraités ont encore plein d'énergie dont ils veulent faire profiter la communauté", souligne Richard Gnodde, de Goldman Sachs International. Ce culte de la victoire à tout prix prépare bien les dirigeants à la politique, un théâtre où les spectateurs n'ont que faire des bons sentiments. Où tout est permis sauf l'échec. Quand Paulson succède à Corzine, à la suite d'une mutinerie, il ne saurait être qu'un numéro un de transition. Mais il ne le lâchera pas. Les deux principaux comploteurs, John Thain et John Thornton, les coprésidents qui l'avaient installé là et voulaient en faire leur potiche, seront rapidement écartés.
Malgré le plan de sauvetage du système, les turbulences demeurent. La banque, qui vient de licencier 10 % de ses effectifs, est obligée de se poser des questions importantes. Le discours officiel dément toute crise de liquidités. Goldman est toujours restée bénéficiaire, tout au long de la Berezina financière. Mais l'ancienne banque d'affaires devenue holding a quand même introduit une demande de licence de banque de réseau auprès de l'Etat de New York pour attirer les dépôts.
La majestueuse enseigne doit aussi résoudre un autre conflit d'intérêts : elle utilise ses propres ressources pour spéculer, ce qui parfois va à l'encontre de l'intérêt de ses clients. Le négoce des matières premières, dans lequel Goldman excelle (en particulier le pétrole), est dans le collimateur des autorités. Comment, surtout, ranimer la flamme magique du colosse aux pieds d'argile ?
Mais la vraie question, celle qui monopolise les discussions à l'étage de la direction générale, est la suivante : qui remplacera Henry Paulson au Trésor à l'issue de l'élection présidentielle du 4 novembre ?
Les noms qui circulent, en cas de victoire de Barack Obama, sont ceux d'anciens associés ou de personnalités du monde financier très proches de la noble maison. Pas trop de soucis à se faire... Ce qui est bon pour Goldman Sachs est bon pour les Etats-Unis. Et vice-versa.
Marc Roche
Article paru dans l'édition du 31.10.08
"Esprit d'équipe", "meilleur", "challenge" et "service à la clientèle" sont les maîtres mots des banquiers en chemise blanche et cravate en soie qui vous reçoivent dans des cages vitrées. Les petits drapeaux à la bannière étoilée et les photos de famille trônent sur les postes de travail.
A priori, rien ne distingue Goldman Sachs des autres banques new-yorkaises, si ce n'est un imperceptible sentiment de puissance. C'est que l'histoire de cet établissement fondé en 1869 par un instituteur juif bavarois, Marcus Goldman, se confond avec celle des Etats-Unis. Le numéro un planétaire des métiers financiers a tissé un réseau unique au sein des cercles du pouvoir. Une toile d'araignée qui unit le gratin de la haute banque d'affaires new-yorkaise à l'establishment de Washington.
Nul ne symbolise davantage cette "Goldman Connection" que le secrétaire au Trésor, c'est-à-dire le ministre des finances, Henry Paulson, dit "Hank", ancien directeur général de cette légendaire institution. "Hank le Marteau" - son surnom - s'est d'ailleurs entouré à Washington d'anciens collaborateurs de la banque. "Ils ont travaillé ensemble depuis des lustres, partagent les mêmes valeurs, se font confiance et se comprennent à demi-mot", insiste Charles D. Ellis, dans un livre paru en octobre chez Penguin Press, The Partnership : The Making of Goldman Sachs, véritable ode au succès de la plus rentable des banques d'investissement américaines.
A la mi-septembre, le New York Times a fait scandale en révélant la présence du PDG de Goldman, Lloyd Blankfein, seul banquier invité par Henry Paulson aux pourparlers visant à sauver AIG. Goldman était le principal créditeur du premier assureur mondial en déconfiture. L'information était fausse : deux autres banques, JP Morgan Chase et Morgan Stanley, étaient représentées. Mais la mise au point du journal n'a pas calmé la polémique sur les relations incestueuses entre la banque et certains de ses anciens associés gérants, devenus membres de l'administration républicaine. Au contraire.
A écouter ses détracteurs, le plan de sauvetage des banques a principalement bénéficié à l'ancien employeur de Paulson. Pour ne pas gêner ses anciens collègues, le secrétaire au Trésor n'a pas exigé de présence de l'Etat au conseil d'administration des banques récipiendaires de son aide, de droit de vote ou de contrôle sur l'octroi de dividendes.
En outre, il a fortement encouragé le milliardaire Warren Buffett à investir 5 milliards de dollars (4 milliards d'euros) dans Goldman Sachs, dont l'avenir paraissait incertain. Le "sage" du Nebraska et le ministre des finances sont des "amis de trente ans". Ils se sont connus quand Henry Paulson dirigeait la filiale de Chicago de Goldman. Ce militantisme en faveur de la firme qu'il avait présidée de 1999 à 2006 contraste avec sa décision de ne pas secourir Lehman Brothers, ennemi juré de Goldman Sachs.
Neel Kashkari, le responsable de la mise en oeuvre du programme de sauvetage, est l'ancien bras droit du ministre des finances. Plusieurs autres "goldmanites" figurent dans l'état-major de crise. A ces soupçons de conflits d'intérêts s'ajoutent des doutes sur la capacité des anciens associés de Goldman à résorber la crise bancaire.
"L'expérience acquise chez Goldman Sachs n'a rien à voir avec la tâche de liquider un volume colossal d'avoirs toxiques. Il aurait mieux valu des gens associés au sauvetage des caisses d'épargne emportées par la tourmente de la crise immobilière, entre 1986 et 1990", s'insurge Robert Eisenbeis, ancien directeur de la recherche à la Réserve fédérale américaine (Fed).
Ces critiques, tout comme celles des concurrents, d'autant moins amènes qu'ils sont envieux, font sortir de sa réserve Richard Gnodde, codirecteur-général de Goldman Sachs International (Europe, Proche-Orient, Afrique) : "Les anciens cadres font très attention quand ils quittent la firme. Ils font en sorte qu'il n'y ait absolument aucun favoritisme. La présence de tant de nos ex-employés dans le service public en dit long sur la qualité et l'intégrité des intéressés."
Mentionnez un traitement privilégié et la mâchoire de ce Sud-Africain à l'allure tranquille est soudain prête à broyer des canettes de bière : "Quand Hank a été nommé au Trésor, il ne restait que deux ans avant la fin du mandat Bush. Qui aurait pensé qu'il allait traiter ces dossiers ? Cela aurait pu être n'importe qui. Dresser ce type de parallèle est insensé." A la décharge de Paulson, avant d'entrer au Trésor en 2006, il a vendu toutes ses actions Goldman au lieu de les confier à un conglomérat.
Ce passage de la finance au service public est l'un des fondements de l'histoire du capitalisme américain. Le premier secrétaire au Trésor, Andrew Hamilton, fondateur des marchés financiers américains, était président de la Bank of New York. Andrew Mellon, banquier devenu grand argentier sous trois présidents républicains (1921-1937), avait délibérément favorisé les grandes banques de New York et de Chicago au détriment des petites enseignes locales.
Avant la crise financière, l'institution de Broad Street régnait sur la finance new-yorkaise, en raison, surtout, de son savoir-faire technique. La matière grise de Goldman Sachs s'adresse aux entreprises, elle les conseille dans leurs acquisitions et dans leurs appels au marché comme aux gouvernements, qu'il s'agisse d'emprunts ou de privatisations. La fortune colossale amassée par ses dirigeants ne vient que certifier ce pouvoir. Malgré la déréglementation des années 1980, Wall Street agit toujours comme un "club" sélect.
A cette aune financière, Lloyd Blankfein, l'actuel PDG de Goldman, est le numéro un incontesté. En 2007, sa rémunération totale s'est élevée à 70 millions de dollars (dont un bonus de 68 millions). Ses récents prédécesseurs à la tête de la compagnie - Robert Rubin et Steve Friedman, Jon Corzine et Henry Paulson -, tout aussi riches, sinon plus, que lui, ont aussi dirigé tour à tour le lobby de Wall Street. La formidable consolidation qu'a connue la banque américaine au cours des dix dernières années n'a fait que renforcer le pouvoir de la firme sur le cénacle de la banque.
La bataille entre les grands banquiers pour obtenir des mandats des multinationales comme des pouvoirs publics, aux quatre coins du monde, est âpre. Mais ils savent toujours éviter les fausses notes, en chassant en bande dès que leurs intérêts sont menacés : ceux de la caste transcendent les commodités individuelles.
Ils trouvent facilement des relais dans le monde politique. Ainsi Wall Street peut faire appel aux deux sénateurs de l'Etat de New York, Hillary Clinton et Charles Schumer. Sous leur houlette, les parlementaires new-yorkais ont torpillé sabre au clair un projet de loi visant à alourdir la fiscalité, ridiculement basse, sur les hedge funds (fonds spéculatifs) et les fonds de capital-investissement. Goldman Sachs était particulièrement concernée.
Les transactions au profit des fonds spéculatifs procurent, dit-on, la moitié des revenus de sa division négoce, une véritable vache à lait. Goldman Sachs a aussi massivement investi dans le second secteur, le private equity. Ce verrouillage n'explique toutefois pas à lui seul le succès de Goldman Sachs. L'organisation et les hommes n'y sont pas pour rien. La culture d'entreprise est unique, et mérite que l'on s'y attarde.
"Il n'y a pas de place chez nous pour ceux qui mettent leurs intérêts propres avant ceux de l'entreprise et ceux des clients", proclame le septième des "quatorze points" dont chaque visiteur reçoit la copie. Dans les salles des marchés comme en réunion, personne ne se met en évidence. Le travail en équipe, le dialogue interne sont la règle. Divas flamboyantes et golden boys cocaïnomanes s'abstenir ! L'esprit est foncièrement égalitaire - ni jet ni voiture de fonction.
Les associés ne sont pas pour autant des "moines soldats" - leurs émoluments sont considérables. Ils passent un accord de type faustien avec la compagnie. Leur carrière transcende la famille, les vacances, les loisirs. Faute de temps pour fraterniser avec l'extérieur, les amitiés se nouent à l'intérieur de la firme. Il est bien sûr très mal vu de divorcer, de courir le jupon ou de boire trop d'alcool.
Pas de vedettes donc, mais un placard plein en permanence. La pression est constante. Une fois par an, chacun est jugé "à 360 degrés" par une douzaine de personnes, pairs, supérieurs et subalternes. Après Noël, Goldman remplace systématiquement 10 % de ses effectifs les moins performants. A l'inverse de la majorité de ses concurrents, l'entreprise ne débauche jamais des équipes entières pour renforcer sa force de frappe. Les candidats sont recrutés individuellement. Le processus est un vrai parcours du combattant. Le candidat est interviewé par une quinzaine de personnes, voire plus. Les nouveaux venus doivent se sentir tout de suite de plain-pied avec la culture du lieu.
Dans le monde entier, les diplômés les plus ambitieux rêvent de rentrer chez Goldman. Les appelés ne sont pas seulement censés être les meilleurs et les plus intelligents, l'employeur privilégie aussi la capacité à diriger et le goût du sport. L'aviron est très apprécié parce qu'il allie entraînement acharné et esprit de clan. Un esprit teinté de mépris des autres, reproche-t-on souvent aux banquiers, petits et grands, de Goldman.
Là où l'organisation des concurrents est un chef-d'oeuvre de complexité, Goldman se targue d'une structure assez horizontale, facilitant la prise de décision par consensus. Une méthode de travail reprise par Henry Paulson au Trésor, à écouter, sous couvert d'anonymat, un participant à la préparation du plan de restructuration bancaire : "A Washington, Paulson s'est retrouvé en terrain connu. Il a pu agir comme le président d'un conseil, arbitrant ou réconciliant les points de vue différents, plutôt que comme un leader dont la fonction est de commander. La politique, comme la finance, est l'art du possible."
Habitué à la collégialité, M. Paulson sait qu'il faut toujours composer. Cet état d'esprit est lié à la manière dont la banque fonctionnait avant l'entrée du groupe en Bourse : le capital était réparti entre des associés gérants, responsables à hauteur de leurs avoirs personnels en cas de pertes, mais accaparant une partie des éventuels profits. L'entreprise utilisait les fonds propres de ses associés gérants comme principale ressource.
En dépit de l'inscription au New York Stock Exchange, le modèle de partenariat a été partiellement maintenu. Aujourd'hui, 320 associés (sur 32 500 employés) disposent de ce sésame rêvé. Tous les deux ans, à l'issue d'une très dure compétition, ils élisent de nouveaux membres qui se partageront un bonus mirifique, essentiellement en actions - et non en espèces.
Pour faire de la place aux nouveaux venus, les associés gérants sont priés de quitter la firme après avoir bénéficié pendant une dizaine d'années de ce statut. La poignée d'entre eux qui échappent à ce "bain de sang" gagnent la dernière marche du pinacle, le Managing Committee, le comité de direction, le saint des saints de la banque.
A l'opposé du népotisme, cette démarche est unique. Elle est basée sur un principe : à force de rester trop longtemps, les banquiers s'engourdissent et commettent des erreurs. Financièrement indépendants après avoir "trimé" dur, les ex-associés peuvent enfin réaliser leurs ambitions personnelles en se lançant dans la politique, l'enseignement universitaire de la vie des affaires, la philanthropie. Une petite minorité crée un hedge fund pour s'amuser. Se croiser les doigts sous les cocotiers ou passer ses journées à frapper des drives sur les terrains de golf est hors de question.
"En tant que firme, nous avons une longue tradition de service public, parfois cela se manifeste en politique, parfois dans d'autres domaines. Après une carrière bien remplie, les jeunes retraités ont encore plein d'énergie dont ils veulent faire profiter la communauté", souligne Richard Gnodde, de Goldman Sachs International. Ce culte de la victoire à tout prix prépare bien les dirigeants à la politique, un théâtre où les spectateurs n'ont que faire des bons sentiments. Où tout est permis sauf l'échec. Quand Paulson succède à Corzine, à la suite d'une mutinerie, il ne saurait être qu'un numéro un de transition. Mais il ne le lâchera pas. Les deux principaux comploteurs, John Thain et John Thornton, les coprésidents qui l'avaient installé là et voulaient en faire leur potiche, seront rapidement écartés.
Malgré le plan de sauvetage du système, les turbulences demeurent. La banque, qui vient de licencier 10 % de ses effectifs, est obligée de se poser des questions importantes. Le discours officiel dément toute crise de liquidités. Goldman est toujours restée bénéficiaire, tout au long de la Berezina financière. Mais l'ancienne banque d'affaires devenue holding a quand même introduit une demande de licence de banque de réseau auprès de l'Etat de New York pour attirer les dépôts.
La majestueuse enseigne doit aussi résoudre un autre conflit d'intérêts : elle utilise ses propres ressources pour spéculer, ce qui parfois va à l'encontre de l'intérêt de ses clients. Le négoce des matières premières, dans lequel Goldman excelle (en particulier le pétrole), est dans le collimateur des autorités. Comment, surtout, ranimer la flamme magique du colosse aux pieds d'argile ?
Mais la vraie question, celle qui monopolise les discussions à l'étage de la direction générale, est la suivante : qui remplacera Henry Paulson au Trésor à l'issue de l'élection présidentielle du 4 novembre ?
Les noms qui circulent, en cas de victoire de Barack Obama, sont ceux d'anciens associés ou de personnalités du monde financier très proches de la noble maison. Pas trop de soucis à se faire... Ce qui est bon pour Goldman Sachs est bon pour les Etats-Unis. Et vice-versa.
Marc Roche
Article paru dans l'édition du 31.10.08
mercredi 29 octobre 2008
Le rôle pervers des banques d'affaires
Je m'interroge sur les dangers de la seule logique financière dans la conduite des entreprises." C'était, le 11 juillet 2001, le titre d'une interview que j'avais donnée au Monde en tant que président démissionnaire d'Aventis CropScience, en désaccord avec sa vente à Bayer, qui allait entraîner une nouvelle restructuration pour cette entreprise mondiale de 15 000 personnes.
Cet entretien fut à l'origine de tensions fortes avec mes ex-collègues du comité exécutif... Sept ans plus tard, la crise financière délie les langues : on peut enfin parler du rôle pervers et malsain des banquiers d'affaires. Toutefois, peu d'observateurs se retournent sur la responsabilité de ces mêmes banques d'affaires sur la destruction de notre paysage industriel au cours des quinze dernières années : elles sont pourtant à l'origine de nombreuses restructurations ou fusions qui n'avaient aucune justification industrielle réelle. L'approche était fort simple :
1) Les banques mettent au point des produits financiers dérivés qui rapportent au moins 15 % par an.
2) Les mêmes banques poussent les actionnaires des groupes industriels à exiger une rentabilité au moins équivalente : comme on en est loin, on incite les entreprises à restructurer, puis à opérer des fusions ou acquisitions sur lesquelles les banquiers prospèrent.
3) Puisqu'il faut parallèlement obtenir le soutien ou au moins la neutralité des cadres dirigeants, les cabinets spécialisés sont mandatés pour démontrer que leurs salaires sont en retard sur "le marché" : si j'en juge par mon cas, les salaires des équipes dirigeantes sont multipliés par dix en quinze ans, et l'attribution de stock-options vient doubler la donne.
L'évolution du groupe Rhône-Poulenc, aujourd'hui disparu, est représentative de cette période. En 1997, après une résistance héroïque de son président, Rhône-Poulenc doit céder à la pression des banques d'affaires qui massacrent son cours de Bourse : c'est la séparation de la chimie avec la création de Rhodia, et la constitution d'un groupe "Sciences de la vie" (Pharmacie et Agro). En 1998, les banques décrètent que pour être rentables, ces groupes doivent grossir pour anticiper le risque d'offre publique d'achat (OPA) : l'année suivante, Rhône-Poulenc fusionne avec Hoechst pour créer Aventis.
L'encre des accords n'est pas sèche que le discours rechange : il faut se séparer de l'Agro et devenir un groupe "pure Pharma", garantie que le price earning ratio (PER) et donc l'action vont doubler en un an : en 2001, Aventis vend son activité CropScience. La crise boursière de 2002 viendra contrecarrer cette vision ; aujourd'hui, les groupes pharmaceutiques ont perdu de leur superbe, alors que les activités agrochimiques profitent de la raréfaction des matières premières agricoles. Les rares comme Bayer ou BASF qui ont conservé leurs activités multiples se portent à merveille...
Alors, au nom de quoi a-t-on cassé ces groupes, fragilisé leurs sites industriels et licencié des milliers de personnes ? La réponse réside largement dans les bonus des golden boys rémunérés sur ces mouvements stratégiques. Quelle était la marge de manoeuvre des dirigeants d'entreprise ? Très faible, et après une première période de résistance, la majorité a appuyé la manoeuvre, se repliant sur ses confortables salaires et ses stock-options revalorisées à court terme par ces opérations.
Le mal essentiel du système provient de la soif de spéculation engendrée par cet hypercapitalisme qui a surfé sur le virtuel et affaibli le réel. La solution existe : éradiquer la spéculation à court terme, en la rendant financièrement inintéressante. Et, à l'inverse, encourager l'investissement de longue durée dans le capitalisme industriel. Puisque la crise remet en cause tous les dogmes, imaginons un accord fiscal mondial dans lequel les plus-values sur les titres conservés moins de trois mois seraient taxées à 80 %, de trois mois à un an à 50 %, de un à trois ans à 30 % et à 10 % seulement au-delà de trois ans...
Nul doute que les arbitrages des investisseurs seraient différents et que les PDG du CAC 40 abandonneraient leur habitude d'attendre tous les soirs avec impatience les cours de la Bourse, pour se consacrer à bâtir avec leurs équipes des stratégies gagnantes sur le long terme.
Ils y regagneraient en crédibilité. Ils devraient accepter que leurs rémunérations soient "capées" à un niveau raisonnable mais attractif (autour de 2,5 millions d'euros par an maximum tout compris), avec une part variable importante calculée en fonction d'indicateurs économiques, sociaux et environnementaux moyennés sur au moins trois ans. Les stock-options ont montré leur inefficacité et leurs dangers : il faut les abandonner.
En 2001, je concluais mon interview par cette phrase : "J'ai pris acte qu'il y avait un environnement politique et économique que je ne pouvais pas changer." Le moment du changement est peut-être venu : l'économie de marché y aura sa place, à condition d'appeler "marché" le territoire des produits et services offerts par les entreprises, et non, comme je l'ai trop souvent entendu dans les comités exécutifs, le verdict quotidien de la Bourse ou de ses valets, les banquiers d'affaires.
Alain Godard est ancien président de Rhône-Poulenc Agro et d'Aventis CropScience.
Cet entretien fut à l'origine de tensions fortes avec mes ex-collègues du comité exécutif... Sept ans plus tard, la crise financière délie les langues : on peut enfin parler du rôle pervers et malsain des banquiers d'affaires. Toutefois, peu d'observateurs se retournent sur la responsabilité de ces mêmes banques d'affaires sur la destruction de notre paysage industriel au cours des quinze dernières années : elles sont pourtant à l'origine de nombreuses restructurations ou fusions qui n'avaient aucune justification industrielle réelle. L'approche était fort simple :
1) Les banques mettent au point des produits financiers dérivés qui rapportent au moins 15 % par an.
2) Les mêmes banques poussent les actionnaires des groupes industriels à exiger une rentabilité au moins équivalente : comme on en est loin, on incite les entreprises à restructurer, puis à opérer des fusions ou acquisitions sur lesquelles les banquiers prospèrent.
3) Puisqu'il faut parallèlement obtenir le soutien ou au moins la neutralité des cadres dirigeants, les cabinets spécialisés sont mandatés pour démontrer que leurs salaires sont en retard sur "le marché" : si j'en juge par mon cas, les salaires des équipes dirigeantes sont multipliés par dix en quinze ans, et l'attribution de stock-options vient doubler la donne.
L'évolution du groupe Rhône-Poulenc, aujourd'hui disparu, est représentative de cette période. En 1997, après une résistance héroïque de son président, Rhône-Poulenc doit céder à la pression des banques d'affaires qui massacrent son cours de Bourse : c'est la séparation de la chimie avec la création de Rhodia, et la constitution d'un groupe "Sciences de la vie" (Pharmacie et Agro). En 1998, les banques décrètent que pour être rentables, ces groupes doivent grossir pour anticiper le risque d'offre publique d'achat (OPA) : l'année suivante, Rhône-Poulenc fusionne avec Hoechst pour créer Aventis.
L'encre des accords n'est pas sèche que le discours rechange : il faut se séparer de l'Agro et devenir un groupe "pure Pharma", garantie que le price earning ratio (PER) et donc l'action vont doubler en un an : en 2001, Aventis vend son activité CropScience. La crise boursière de 2002 viendra contrecarrer cette vision ; aujourd'hui, les groupes pharmaceutiques ont perdu de leur superbe, alors que les activités agrochimiques profitent de la raréfaction des matières premières agricoles. Les rares comme Bayer ou BASF qui ont conservé leurs activités multiples se portent à merveille...
Alors, au nom de quoi a-t-on cassé ces groupes, fragilisé leurs sites industriels et licencié des milliers de personnes ? La réponse réside largement dans les bonus des golden boys rémunérés sur ces mouvements stratégiques. Quelle était la marge de manoeuvre des dirigeants d'entreprise ? Très faible, et après une première période de résistance, la majorité a appuyé la manoeuvre, se repliant sur ses confortables salaires et ses stock-options revalorisées à court terme par ces opérations.
Le mal essentiel du système provient de la soif de spéculation engendrée par cet hypercapitalisme qui a surfé sur le virtuel et affaibli le réel. La solution existe : éradiquer la spéculation à court terme, en la rendant financièrement inintéressante. Et, à l'inverse, encourager l'investissement de longue durée dans le capitalisme industriel. Puisque la crise remet en cause tous les dogmes, imaginons un accord fiscal mondial dans lequel les plus-values sur les titres conservés moins de trois mois seraient taxées à 80 %, de trois mois à un an à 50 %, de un à trois ans à 30 % et à 10 % seulement au-delà de trois ans...
Nul doute que les arbitrages des investisseurs seraient différents et que les PDG du CAC 40 abandonneraient leur habitude d'attendre tous les soirs avec impatience les cours de la Bourse, pour se consacrer à bâtir avec leurs équipes des stratégies gagnantes sur le long terme.
Ils y regagneraient en crédibilité. Ils devraient accepter que leurs rémunérations soient "capées" à un niveau raisonnable mais attractif (autour de 2,5 millions d'euros par an maximum tout compris), avec une part variable importante calculée en fonction d'indicateurs économiques, sociaux et environnementaux moyennés sur au moins trois ans. Les stock-options ont montré leur inefficacité et leurs dangers : il faut les abandonner.
En 2001, je concluais mon interview par cette phrase : "J'ai pris acte qu'il y avait un environnement politique et économique que je ne pouvais pas changer." Le moment du changement est peut-être venu : l'économie de marché y aura sa place, à condition d'appeler "marché" le territoire des produits et services offerts par les entreprises, et non, comme je l'ai trop souvent entendu dans les comités exécutifs, le verdict quotidien de la Bourse ou de ses valets, les banquiers d'affaires.
Alain Godard est ancien président de Rhône-Poulenc Agro et d'Aventis CropScience.
Volkswagen : le "corner" aurait coûté 20 à 30 MdsE aux fonds et aux banques
Paroxysme spéculatif, hier, sur Volkswagen (Xetra: 766400 - actualité) ! L'action du constructeur automobile allemand a été multipliée par 4,5 en deux jours, après l'annonce par Porsche (Xetra: 693773 - actualité) de sa montée à 74% dans son capital (contre 35% jusqu'ici). Le groupe est même devenu en séance la plus grosse capitalisation boursière mondiale... proche des 320 MdsE. Si cette flambée a pu réjouir Porsche, elle a en revanche pris à contre-pied un très grand nombre de gestionnaires de fonds spéculatifs et de banques, qui avaient pris des positions de vente à découvert sur le titre ces dernières semaines, dans un contexte de crise du secteur automobile.
Selon la presse anglo-saxonne du jour, ce "bain de sang" aurait laissé des pertes colossales, entre 20 et 30 MdsE dans les comptes des fonds et des banques... Dès hier, les spéculations allaient bon train pour identifier ceux qui s'étaient brûlé les ailes. La Société Générale (Paris: FR0000130809 - actualité) , notamment, a fait l'objet d'une rumeur, plombant le titre de plus de 12%. La banque a pourtant indiqué n'avoir "rien de particulier à signaler" sur ses activités de marchés.
Le 'Daily Telegraph' estime que les pertes globales pourraient atteindre jusqu'à 30 MdsE, ce qui constituerait un 'trou' historique pour des opérations réalisées sur une seule valeur.
A New York, des rumeurs d'exposition à VW ont aussi fait chuter les cours de Morgan Stanley (NYSE: MS - actualité) (-12%) et de Goldman Sachs (NYSE: GS - actualité) (-6%), qui ont démenti... Selon la presse, ce coup dur pourrait entraîner la faillite de nombreux "hedge funds" dans les prochaines semaines... En effet, la hausse de VW depuis 48H00 a été causée par des rachats panique des positions vendeuses, provoquant une situation de marché appelée "corner". En effet, seuls 6% du capital du groupe restent effectivement disponibles en Bourse, le Land de Basse-Saxe possédant 20% du capital de VW et Porsche en détenant directement ou indirectement 74%... La pénurie de papier a donc alimenté la hausse des cours de façon totalement artificielle.
L'explosion du cours de VW a même déstabilisé l'ensemble de la place financière allemande et a entraîné un rebond de plus de 11% de l'indice Dax Xetra, hier.... La Bourse de Francfort a du coup annoncé hier soir la limitation à 10% du poids de VW dans le Dax (Xetra: actualité) à partir du 3 novembre. De son côté, le gendarme de la Bourse, le BaFin, a annoncé qu'il allait "examiner" les opérations pour déterminer s'il y avait eu des opérations délictueuses, mais n'a pas encore ouvert d'enquête proprement dite.
Certains brokers accusent déjà Porsche de profiter de la situation : dans une note à ses clients, la firme Sanford Bernstein écrit que "Porsche gagne des milliards à ce jeu, prêtant des titres, les achetant puis les revendant (...) Ceci constitue selon nous la plus grande faillite du système de régulation allemand".
Selon la presse anglo-saxonne du jour, ce "bain de sang" aurait laissé des pertes colossales, entre 20 et 30 MdsE dans les comptes des fonds et des banques... Dès hier, les spéculations allaient bon train pour identifier ceux qui s'étaient brûlé les ailes. La Société Générale (Paris: FR0000130809 - actualité) , notamment, a fait l'objet d'une rumeur, plombant le titre de plus de 12%. La banque a pourtant indiqué n'avoir "rien de particulier à signaler" sur ses activités de marchés.
Le 'Daily Telegraph' estime que les pertes globales pourraient atteindre jusqu'à 30 MdsE, ce qui constituerait un 'trou' historique pour des opérations réalisées sur une seule valeur.
A New York, des rumeurs d'exposition à VW ont aussi fait chuter les cours de Morgan Stanley (NYSE: MS - actualité) (-12%) et de Goldman Sachs (NYSE: GS - actualité) (-6%), qui ont démenti... Selon la presse, ce coup dur pourrait entraîner la faillite de nombreux "hedge funds" dans les prochaines semaines... En effet, la hausse de VW depuis 48H00 a été causée par des rachats panique des positions vendeuses, provoquant une situation de marché appelée "corner". En effet, seuls 6% du capital du groupe restent effectivement disponibles en Bourse, le Land de Basse-Saxe possédant 20% du capital de VW et Porsche en détenant directement ou indirectement 74%... La pénurie de papier a donc alimenté la hausse des cours de façon totalement artificielle.
L'explosion du cours de VW a même déstabilisé l'ensemble de la place financière allemande et a entraîné un rebond de plus de 11% de l'indice Dax Xetra, hier.... La Bourse de Francfort a du coup annoncé hier soir la limitation à 10% du poids de VW dans le Dax (Xetra: actualité) à partir du 3 novembre. De son côté, le gendarme de la Bourse, le BaFin, a annoncé qu'il allait "examiner" les opérations pour déterminer s'il y avait eu des opérations délictueuses, mais n'a pas encore ouvert d'enquête proprement dite.
Certains brokers accusent déjà Porsche de profiter de la situation : dans une note à ses clients, la firme Sanford Bernstein écrit que "Porsche gagne des milliards à ce jeu, prêtant des titres, les achetant puis les revendant (...) Ceci constitue selon nous la plus grande faillite du système de régulation allemand".
A la City, le pire est pour demain
"It's the end of the world as we know it" (c'est la fin du monde tel que nous le connaissons). Dans la salle des marchés actions de Lehman Brothers, ce lundi 15 septembre, où la banque a annoncé sa faillite, les traders écoutent la chanson de R.E.M. en boucle. Avant d'aller fêter au champagne la fin d'une époque au All Bar One, en bas de la tour verre et acier du siège européen de cette institution américaine vieille de cent cinquante-huit ans.
"Il y a eu de l'élégance dans la décadence", confie Alex, un trader de feu Lehman Brothers. Le jeune homme - bronzé, costume gris foncé et cravate rouge, dix ans de trading à son actif - a eu "la larme à l'oeil", le lundi matin, à 5 h 30, quand il a allumé son Blackberry et appris que "sa maison" avait sombré. Pas question pour autant de se laisser submerger par l'émotion. Les financiers de la City sont souvent psychologiquement structurés et solides. Ils ont toujours su qu'une crise pouvait dévaster leurs repères. Il y en a eu d'autres avant, il y en aura d'autres après. Entre-temps, ils en auront bien profité.
Personne ne sait aujourd'hui à quoi ressemblera le secteur financier dans dix ans. Mais une chose est certaine, la faillite de Lehman Brothers a brutalement mis fin à quinze ans d'euphorie qui ont vu la place de Londres, largement dérégulée, devenir le centre financier du monde, devant New York. Combien de fois Gordon Brown s'en est-il félicité. En juin 2007, quelques jours avant de succéder au premier ministre Tony Blair, celui qui est encore chancelier vante cette "époque que l'histoire retiendra comme le début d'un nouvel âge d'or pour la City de Londres" devant des banquiers en smoking réunis à Mansion House, la résidence du Lord Major de la City. Depuis, le premier ministre, chantre d'une régulation "à petite dose", a dû nationaliser plus ou moins totalement Northern Rock, Bradford & Bingley, Royal Bank of Scotland, Halifax Bank of Scotland, et Lloyds TSB.
Devant la Banque d'Angleterre, à Londres, on a pu voir pendant quelques jours, suspendue à un poteau, une couronne mortuaire "à la mémoire du boom économique". Indéniablement, les mois qui viennent seront difficiles pour la capitale britannique, qui a fait de la finance sa mère nourricière. Les services financiers stricto sensu représentent un cinquième de son activité (et 10 % de l'économie britannique). Si on y ajoute les activités annexes (comptabilité, droit, consulting), le chiffre dépasse 30 % (14 % pour l'ensemble du Royaume). Sans compter les restaurants hors de prix, les bars à cocktails branchés, ou les concessionnaires de Ferrari et autres voitures de luxe qui vendent d'abord à cette population de banquiers largement rémunérés. Ni tous ces métiers qui sont nés de leurs besoins d'hommes et de femmes pressés : massages au bureau, promeneurs de chiens, traiteurs...
Pour les banques, l'heure est au désendettement. C'est ce capital, si peu cher et si facile à trouver pendant toutes ces années, qui est désormais roi. Les établissements financiers font donc l'inventaire de leurs activités et de leurs équipes, pour définir leur visage de demain. Goldman Sachs et Morgan Stanley envisagent de devenir des banques de dépôt. Non que ces banques d'affaires pur jus aient l'intention d'entretenir des réseaux comme BNP Paribas ou Barclays. Mais en prenant en charge les dépôts de leurs riches clients, elles mettront la main sur du capital bon marché et bienvenu en ces temps d'argent rare.
"Les banques vont se replier sur leur marché national et sur leur corps de métier", juge un banquier d'une grande banque américaine installée à Londres. A coup sûr, la titrisation et les financements subordonnés, au coeur de la crise des subprimes, vont se raréfier. Le conseil aux entreprises, qui ne consomme pas de capital, devrait résister. Les six prochains mois vont voir le paysage bancaire se reconfigurer, se redimensionner. Et ce sera à la baisse, même si de nouveaux acteurs, comme la banque japonaise Nomura qui a racheté les activités européennes de Lehman Brothers, vont apparaître. Tout ça dans un environnement plus régulé et plus contrôlé par les Etats.
Le Centre for Economic and Business Research (CEBR) prévoit 62 000 suppressions de postes à la City d'ici à la fin 2009 (dont 34 000 en 2009). Chaque jour, week-end compris, 85 banquiers du Square Mile perdent leur travail. Il prévoit aussi que les bonus à la City en 2008 s'élèveront à 3,6 milliards de livres, contre 8,8 milliards en 2006. Et qu'il faudra dix ans à la City pour se remettre.
Le pire est donc à venir, même si le pire a déjà commencé. Tous les jours, il y a des licenciements. Souvent expéditifs. "On nous a convoqués le matin pour nous dire que le soir nos badges seraient démagnétisés", raconte un ancien de Lehman Brothers. En septembre, la Grande-Bretagne a compté 42 % de chercheurs d'emplois en plus dans le secteur financier. Les fortunes virtuelles, accumulées par les banquiers sous formes d'actions de leur employeur, ont fondu avec l'effondrement des Bourses. Ceux de Lehman ont tout perdu. "C'est pire qu'un divorce. J'ai perdu la moitié de ma fortune et ma femme est toujours là", plaisante un trader anglais.
Bref, l'heure est aux économies. La nanny, version Mary Poppins, à 40 000 livres par an n'est plus indispensable. Pas plus que l'école privée hors de prix, les croquettes bio pour chiens, ou les résidences secondaires. Dans le Devon, où les financiers de la City avaient leurs habitudes pour le week-end, les saisies immobilières connaissent des records. La construction de deux gratte-ciel à Londres a été suspendue.
Tout est allé tellement vite, les annonceurs n'ont pas eu le temps de s'adapter à cette nouvelle donne qui a vu la City frôler la catastrophe. "Canary Wharf, fameux pour les affaires, fabuleux pour le shopping", dit encore la publicité dans le métro pour le centre commercial huppé de ce quartier de Londres qui abrite feu Lehman Brothers, mais aussi Barclays ou Morgan Stanley. Les "Desperate Citywives", comme les appellent la presse anglaise, iront sûrement faire leurs courses ailleurs dans les prochains mois.
Virginie Malingre
"Il y a eu de l'élégance dans la décadence", confie Alex, un trader de feu Lehman Brothers. Le jeune homme - bronzé, costume gris foncé et cravate rouge, dix ans de trading à son actif - a eu "la larme à l'oeil", le lundi matin, à 5 h 30, quand il a allumé son Blackberry et appris que "sa maison" avait sombré. Pas question pour autant de se laisser submerger par l'émotion. Les financiers de la City sont souvent psychologiquement structurés et solides. Ils ont toujours su qu'une crise pouvait dévaster leurs repères. Il y en a eu d'autres avant, il y en aura d'autres après. Entre-temps, ils en auront bien profité.
Personne ne sait aujourd'hui à quoi ressemblera le secteur financier dans dix ans. Mais une chose est certaine, la faillite de Lehman Brothers a brutalement mis fin à quinze ans d'euphorie qui ont vu la place de Londres, largement dérégulée, devenir le centre financier du monde, devant New York. Combien de fois Gordon Brown s'en est-il félicité. En juin 2007, quelques jours avant de succéder au premier ministre Tony Blair, celui qui est encore chancelier vante cette "époque que l'histoire retiendra comme le début d'un nouvel âge d'or pour la City de Londres" devant des banquiers en smoking réunis à Mansion House, la résidence du Lord Major de la City. Depuis, le premier ministre, chantre d'une régulation "à petite dose", a dû nationaliser plus ou moins totalement Northern Rock, Bradford & Bingley, Royal Bank of Scotland, Halifax Bank of Scotland, et Lloyds TSB.
Devant la Banque d'Angleterre, à Londres, on a pu voir pendant quelques jours, suspendue à un poteau, une couronne mortuaire "à la mémoire du boom économique". Indéniablement, les mois qui viennent seront difficiles pour la capitale britannique, qui a fait de la finance sa mère nourricière. Les services financiers stricto sensu représentent un cinquième de son activité (et 10 % de l'économie britannique). Si on y ajoute les activités annexes (comptabilité, droit, consulting), le chiffre dépasse 30 % (14 % pour l'ensemble du Royaume). Sans compter les restaurants hors de prix, les bars à cocktails branchés, ou les concessionnaires de Ferrari et autres voitures de luxe qui vendent d'abord à cette population de banquiers largement rémunérés. Ni tous ces métiers qui sont nés de leurs besoins d'hommes et de femmes pressés : massages au bureau, promeneurs de chiens, traiteurs...
Pour les banques, l'heure est au désendettement. C'est ce capital, si peu cher et si facile à trouver pendant toutes ces années, qui est désormais roi. Les établissements financiers font donc l'inventaire de leurs activités et de leurs équipes, pour définir leur visage de demain. Goldman Sachs et Morgan Stanley envisagent de devenir des banques de dépôt. Non que ces banques d'affaires pur jus aient l'intention d'entretenir des réseaux comme BNP Paribas ou Barclays. Mais en prenant en charge les dépôts de leurs riches clients, elles mettront la main sur du capital bon marché et bienvenu en ces temps d'argent rare.
"Les banques vont se replier sur leur marché national et sur leur corps de métier", juge un banquier d'une grande banque américaine installée à Londres. A coup sûr, la titrisation et les financements subordonnés, au coeur de la crise des subprimes, vont se raréfier. Le conseil aux entreprises, qui ne consomme pas de capital, devrait résister. Les six prochains mois vont voir le paysage bancaire se reconfigurer, se redimensionner. Et ce sera à la baisse, même si de nouveaux acteurs, comme la banque japonaise Nomura qui a racheté les activités européennes de Lehman Brothers, vont apparaître. Tout ça dans un environnement plus régulé et plus contrôlé par les Etats.
Le Centre for Economic and Business Research (CEBR) prévoit 62 000 suppressions de postes à la City d'ici à la fin 2009 (dont 34 000 en 2009). Chaque jour, week-end compris, 85 banquiers du Square Mile perdent leur travail. Il prévoit aussi que les bonus à la City en 2008 s'élèveront à 3,6 milliards de livres, contre 8,8 milliards en 2006. Et qu'il faudra dix ans à la City pour se remettre.
Le pire est donc à venir, même si le pire a déjà commencé. Tous les jours, il y a des licenciements. Souvent expéditifs. "On nous a convoqués le matin pour nous dire que le soir nos badges seraient démagnétisés", raconte un ancien de Lehman Brothers. En septembre, la Grande-Bretagne a compté 42 % de chercheurs d'emplois en plus dans le secteur financier. Les fortunes virtuelles, accumulées par les banquiers sous formes d'actions de leur employeur, ont fondu avec l'effondrement des Bourses. Ceux de Lehman ont tout perdu. "C'est pire qu'un divorce. J'ai perdu la moitié de ma fortune et ma femme est toujours là", plaisante un trader anglais.
Bref, l'heure est aux économies. La nanny, version Mary Poppins, à 40 000 livres par an n'est plus indispensable. Pas plus que l'école privée hors de prix, les croquettes bio pour chiens, ou les résidences secondaires. Dans le Devon, où les financiers de la City avaient leurs habitudes pour le week-end, les saisies immobilières connaissent des records. La construction de deux gratte-ciel à Londres a été suspendue.
Tout est allé tellement vite, les annonceurs n'ont pas eu le temps de s'adapter à cette nouvelle donne qui a vu la City frôler la catastrophe. "Canary Wharf, fameux pour les affaires, fabuleux pour le shopping", dit encore la publicité dans le métro pour le centre commercial huppé de ce quartier de Londres qui abrite feu Lehman Brothers, mais aussi Barclays ou Morgan Stanley. Les "Desperate Citywives", comme les appellent la presse anglaise, iront sûrement faire leurs courses ailleurs dans les prochains mois.
Virginie Malingre
Des entreprises jusqu'aux ménages, comment le krach boursier contamine l'"économie réelle"
Les dégats du krach boursier sont déjà visibles sur les acteurs de la "vraie économie"
De Paris à New York, en passant par Tokyo, Reykjavik ou Sao Paolo, les marchés boursiers s'enfoncent chaque jour un peu plus dans l'abîme. Quelque 25 000 milliards de dollars (20 000 milliards d'euros) sont déjà partis "en fumée". En dépit de ces montants vertigineux, pour beaucoup, la chute des Bourses est "virtuelle", sans effets sur ce que l'on qualifie d'économie réelle. Pourtant, les dégâts du krach boursier sont tangibles et déjà visibles sur les acteurs de la "vraie économie".
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Le patrimoine des ménages fond, le pouvoir d'achat s'érode. Aux Etats-Unis ou en Grande-Bretagne, près d'un foyer sur deux détient des actions. Pour eux, la chute de près de 40 % de la Bourse depuis janvier a souvent détruit d'autant la valeur de leur patrimoine mobilier.
En France, les particuliers, plus rétifs à l'investissement boursier, sont moins affectés. Toutefois, 6,7 millions d'épargnants sont directement touchés, tout comme ceux qui détiennent des produits d'épargne, sicav, fonds communs de placement (FCP), assurance-vie... au profil "dynamique". En encourageant les entreprises à développer l'épargne salariale pour motiver les employés et reverser les "dividendes du travail", on les a aussi exposés davantage au risque du marché. En dix ans, les encours gérés en épargne salariale ont triplé, et 11 millions de Français détiennent ces portefeuilles dont une partie est investie en Bourse.
Qu'ils aient vendu ou non leurs titres, ces épargnants reçoivent aujourd'hui des relevés où ils voient fondre leur richesse. Résultat, ils consomment moins. "En économie, on parle de "l'effet Pigou" ou du paradoxe du coiffeur, explique l'économiste Jacques Attali. Lorsque l'indice Dow Jones monte, les gens vont plus souvent chez le coiffeur car ils se sentent plus riches." Lorsque la Bourse dégringole, c'est l'effet inverse qui se produit. Les consommateurs réduisent leurs dépenses, ce qui fait baisser le chiffre d'affaires des entreprises, dont celui du fameux coiffeur.
Des retraites sont compromises. Dans les pays où les pensions de retraites sont financées essentiellement par capitalisation, comme au Royaume-Uni ou aux Etats-Unis, le préjudice d'un krach boursier est considérable. Le capital des ménages logé dans des fonds de pension est souvent investi en Bourse, un placement d'ordinaire plus rentable mais aussi plus risqué. De fait, en quelques mois, la plupart ont vu s'évanouir plusieurs années d'économie. A titre d'exemple, le patrimoine du fonds des retraités californiens, CalPERS, a perdu 29 % de sa valeur en un an, l'équivalent de 75 milliards de dollars.
"Aux Etats-Unis, 51 millions de foyers sont concernés. Ceux qui comptaient partir en retraite prochainement se résignent à travailler plus longtemps, la plupart bouleversent les projets qu'ils ont faits pour le reste de leur vie", indique Dan North, économiste chez Euler Hermes à Baltimore. La France est, ici encore, moins affectée, même si de plus en plus de jeunes cadres investissent en Bourse pour compléter une retraite qu'ils estiment de plus en plus incertaine.
Les entreprises sont fragilisées, le chômage menace. En moins d'un an, la capitalisation boursière de Renault s'est écroulée de 80 %, celle de l'équipementier en télécommunications Alcatel-Lucent ou du sidérurgiste ArcelorMittal de 70 %. Ces géants du CAC 40 deviennent ainsi des proies plus accessibles pour des acheteurs étrangers, mais ils voient aussi, et surtout, leur solvabilité se détériorer.
La Bourse sert en effet à lever des capitaux. Mécaniquement, lorsque les actions baissent, les sociétés doivent émettre plus de titres pour récolter autant d'argent. Et aujourd'hui, la Bourse est si chahutée qu'il est même impossible de convaincre un investisseur d'acheter des actions. Pour les entreprises, cette source de financement est bloquée et il ne leur reste plus qu'à emprunter via le marché obligataire ou via les banques. Mais avec une capitalisation boursière mise à mal, elles offrent moins de garanties et inspirent moins confiance à leurs créanciers. Se financer devient difficile et coûteux.
Les sociétés plus fragiles sont menacées d'asphyxie, les autres réduisent leurs investissements. En 2009, les économistes de Xerfi estiment ainsi qu'ils ne progresseront que de 0,6 % en 2009 aux Etats-Unis et de 0,7 % en France, contre 4,9 % et 5,5 % deux ans plus tôt. Or "les investissements d'aujourd'hui sont les profits de demain et les emplois d'après-demain. C'est le théorème de Schmidt", rappelle Alexander Law, chez Xerfi, qui prédit un chômage à 8,5 % en France en 2009, contre 7,2 % actuellement (selon les derniers chiffres de l'Insee au sens du Bureau international du travail).
L'effet anxiogène du krach boursier paralyse l'économie. La Bourse est le reflet de l'économie et évoquer le krach, l'affolement des investisseurs, alerte tous les acteurs. Ménages ou entreprises, même s'ils ne sont impliqués en aucune manière sur le marché, redoutent un avenir sombre. Les entreprises reportent les projets, attendent avant d'embaucher et les ménages réduisent leur train de vie.
"Depuis cinq ans, on remarque un effet anxiogène très fort sur le comportement des consommateurs lié aux fluctuations de la Bourse", signale ainsi Pascale Hebel, du Centre de recherches pour l'étude et l'observation des conditions de vie (Credoc). Selon elle, la baisse des dépenses des Françaises liée au seul effet psychologique du krach pourrait amputer de 0,2 point le produit intérieur brut (PIB) français. Au Royaume-Uni, Matthew Sharratt, économiste chez Bank of America, calcule "qu'une baisse de 10 % du Footsie (l'indice de la Bourse de Londres), c'est aussi 0,2 point de moins sur le PIB britannique".
Aux Etats-Unis, les ménages perdent aussi confiance. Les crédits à la consommation ont baissé de 3,7 % en août en rythme annuel, du jamais-vu depuis 1998. Jusqu'ici, les Américains n'hésitaient pas à s'endetter pour conserver leur pouvoir d'achat, mais, face à une crise que l'on ne cesse de comparer à celle de 1929, ils semblent bien plus prudents.
Claire Gatinois
De Paris à New York, en passant par Tokyo, Reykjavik ou Sao Paolo, les marchés boursiers s'enfoncent chaque jour un peu plus dans l'abîme. Quelque 25 000 milliards de dollars (20 000 milliards d'euros) sont déjà partis "en fumée". En dépit de ces montants vertigineux, pour beaucoup, la chute des Bourses est "virtuelle", sans effets sur ce que l'on qualifie d'économie réelle. Pourtant, les dégâts du krach boursier sont tangibles et déjà visibles sur les acteurs de la "vraie économie".
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Le patrimoine des ménages fond, le pouvoir d'achat s'érode. Aux Etats-Unis ou en Grande-Bretagne, près d'un foyer sur deux détient des actions. Pour eux, la chute de près de 40 % de la Bourse depuis janvier a souvent détruit d'autant la valeur de leur patrimoine mobilier.
En France, les particuliers, plus rétifs à l'investissement boursier, sont moins affectés. Toutefois, 6,7 millions d'épargnants sont directement touchés, tout comme ceux qui détiennent des produits d'épargne, sicav, fonds communs de placement (FCP), assurance-vie... au profil "dynamique". En encourageant les entreprises à développer l'épargne salariale pour motiver les employés et reverser les "dividendes du travail", on les a aussi exposés davantage au risque du marché. En dix ans, les encours gérés en épargne salariale ont triplé, et 11 millions de Français détiennent ces portefeuilles dont une partie est investie en Bourse.
Qu'ils aient vendu ou non leurs titres, ces épargnants reçoivent aujourd'hui des relevés où ils voient fondre leur richesse. Résultat, ils consomment moins. "En économie, on parle de "l'effet Pigou" ou du paradoxe du coiffeur, explique l'économiste Jacques Attali. Lorsque l'indice Dow Jones monte, les gens vont plus souvent chez le coiffeur car ils se sentent plus riches." Lorsque la Bourse dégringole, c'est l'effet inverse qui se produit. Les consommateurs réduisent leurs dépenses, ce qui fait baisser le chiffre d'affaires des entreprises, dont celui du fameux coiffeur.
Des retraites sont compromises. Dans les pays où les pensions de retraites sont financées essentiellement par capitalisation, comme au Royaume-Uni ou aux Etats-Unis, le préjudice d'un krach boursier est considérable. Le capital des ménages logé dans des fonds de pension est souvent investi en Bourse, un placement d'ordinaire plus rentable mais aussi plus risqué. De fait, en quelques mois, la plupart ont vu s'évanouir plusieurs années d'économie. A titre d'exemple, le patrimoine du fonds des retraités californiens, CalPERS, a perdu 29 % de sa valeur en un an, l'équivalent de 75 milliards de dollars.
"Aux Etats-Unis, 51 millions de foyers sont concernés. Ceux qui comptaient partir en retraite prochainement se résignent à travailler plus longtemps, la plupart bouleversent les projets qu'ils ont faits pour le reste de leur vie", indique Dan North, économiste chez Euler Hermes à Baltimore. La France est, ici encore, moins affectée, même si de plus en plus de jeunes cadres investissent en Bourse pour compléter une retraite qu'ils estiment de plus en plus incertaine.
Les entreprises sont fragilisées, le chômage menace. En moins d'un an, la capitalisation boursière de Renault s'est écroulée de 80 %, celle de l'équipementier en télécommunications Alcatel-Lucent ou du sidérurgiste ArcelorMittal de 70 %. Ces géants du CAC 40 deviennent ainsi des proies plus accessibles pour des acheteurs étrangers, mais ils voient aussi, et surtout, leur solvabilité se détériorer.
La Bourse sert en effet à lever des capitaux. Mécaniquement, lorsque les actions baissent, les sociétés doivent émettre plus de titres pour récolter autant d'argent. Et aujourd'hui, la Bourse est si chahutée qu'il est même impossible de convaincre un investisseur d'acheter des actions. Pour les entreprises, cette source de financement est bloquée et il ne leur reste plus qu'à emprunter via le marché obligataire ou via les banques. Mais avec une capitalisation boursière mise à mal, elles offrent moins de garanties et inspirent moins confiance à leurs créanciers. Se financer devient difficile et coûteux.
Les sociétés plus fragiles sont menacées d'asphyxie, les autres réduisent leurs investissements. En 2009, les économistes de Xerfi estiment ainsi qu'ils ne progresseront que de 0,6 % en 2009 aux Etats-Unis et de 0,7 % en France, contre 4,9 % et 5,5 % deux ans plus tôt. Or "les investissements d'aujourd'hui sont les profits de demain et les emplois d'après-demain. C'est le théorème de Schmidt", rappelle Alexander Law, chez Xerfi, qui prédit un chômage à 8,5 % en France en 2009, contre 7,2 % actuellement (selon les derniers chiffres de l'Insee au sens du Bureau international du travail).
L'effet anxiogène du krach boursier paralyse l'économie. La Bourse est le reflet de l'économie et évoquer le krach, l'affolement des investisseurs, alerte tous les acteurs. Ménages ou entreprises, même s'ils ne sont impliqués en aucune manière sur le marché, redoutent un avenir sombre. Les entreprises reportent les projets, attendent avant d'embaucher et les ménages réduisent leur train de vie.
"Depuis cinq ans, on remarque un effet anxiogène très fort sur le comportement des consommateurs lié aux fluctuations de la Bourse", signale ainsi Pascale Hebel, du Centre de recherches pour l'étude et l'observation des conditions de vie (Credoc). Selon elle, la baisse des dépenses des Françaises liée au seul effet psychologique du krach pourrait amputer de 0,2 point le produit intérieur brut (PIB) français. Au Royaume-Uni, Matthew Sharratt, économiste chez Bank of America, calcule "qu'une baisse de 10 % du Footsie (l'indice de la Bourse de Londres), c'est aussi 0,2 point de moins sur le PIB britannique".
Aux Etats-Unis, les ménages perdent aussi confiance. Les crédits à la consommation ont baissé de 3,7 % en août en rythme annuel, du jamais-vu depuis 1998. Jusqu'ici, les Américains n'hésitaient pas à s'endetter pour conserver leur pouvoir d'achat, mais, face à une crise que l'on ne cesse de comparer à celle de 1929, ils semblent bien plus prudents.
Claire Gatinois
Quand une coupure de courant fait grimper la natalité de 44 %
Les fonctionnaires municipaux de Maasdriel, dans l'est des Pays-Bas, n'ont pas immédiatement fait le rapprochement. Les naissances ont augmenté de 44 % en septembre 2008 par rapport au même mois de l'année 2007, intrigant, mais pas non plus extraordinaire. Et puis ils se sont rappelés la coupure de courant qui avait touché la commune pendant plus de 50 heures... neuf mois auparavant.
En décembre 2007, les hélices d'un hélicoptère Apache avaient sectionné accidentellement les câbles à haute tension alimentant les neuf villages de la commune. Pendant les deux jours de coupure, "de nombreux habitants ont trouvé l'hospitalité ailleurs, mais d'autres ont trouvé la chaleur entre eux", a expliqué à l'AFP la porte-parole de la commune, Annelies van Eijkeren.
Les chiffres, bien que modestes, sont parlants : en août, la commune a enregistré 17 naissances ; 26 en septembre ; 13 en octobre. Et en septembre 2007, 18 naissances avaient été enregistrées. "C'est une hausse de 44 %", a calculé Mme van Eijkeren, qui précise que "Les autorités municipales ont l'ambition de faire croître la population de Maasdriel, mais nous n'envisageons pas de le faire en coupant le courant."
En décembre 2007, les hélices d'un hélicoptère Apache avaient sectionné accidentellement les câbles à haute tension alimentant les neuf villages de la commune. Pendant les deux jours de coupure, "de nombreux habitants ont trouvé l'hospitalité ailleurs, mais d'autres ont trouvé la chaleur entre eux", a expliqué à l'AFP la porte-parole de la commune, Annelies van Eijkeren.
Les chiffres, bien que modestes, sont parlants : en août, la commune a enregistré 17 naissances ; 26 en septembre ; 13 en octobre. Et en septembre 2007, 18 naissances avaient été enregistrées. "C'est une hausse de 44 %", a calculé Mme van Eijkeren, qui précise que "Les autorités municipales ont l'ambition de faire croître la population de Maasdriel, mais nous n'envisageons pas de le faire en coupant le courant."
lundi 27 octobre 2008
Quatorze initiatives pour améliorer la transparence du système
LE MONDE ECONOMIE | 27.10.08 | 12h49 • Mis à jour le 27.10.08 | 12h49
[-] fermer "Des initiatives pour améliorer la transparence du système"
Des initiatives pour améliorer la transparence du système
Vendredi 24 octobre au matin, les marchés asiatiques achevaient une nouvelle séance de glissade et les Bourses européennes et américaines s'apprêtaient à vivre une autre journée de déprime. Sur France Info, l'ancien directeur général du Fonds monétaire international, Michel Camdessus, regardait déjà plus loin : sauver l'économie mondiale à coups de milliards de dollars ou d'euros ne mènera pas bien loin si l'on ne s'attaque pas aussi aux causes de la crise, prévenait le président de la toute nouvelle structure de financement des banques françaises, la Société française de financement de l'économie (SFFE).
La refonte du système financier international doit être débattue lors d'un sommet à Washington entre les dirigeants des pays industrialisés et des grandes économies émergentes. Ils tâcheront d'énoncer les principes des réformes nécessaires pour empêcher que la crise financière actuelle, la pire depuis celle de 1929, se reproduise, a expliqué la porte-parole du président américain George W. Bush, Dana Perino, jeudi 23 octobre.
En tirer les leçons ne permettra pas forcément d'éviter toute nouvelle crise, mais au moins d'en diminuer l'ampleur. C'est justement ce qui n'a pas été fait dans le passé, alors que cette tempête a été précédée de bien des bourrasques avant-coureuses, alertant sur les risques d'une finance toujours plus dérégulée.
En 1998, la quasi-faillite de LTCM avait fait trembler Wall Street : ce fonds spéculatif (hedge fund) avait joué vingt-quatre fois sa mise, mettant en danger ses banques créancières. La Réserve fédérale américaine (Fed) avait dû convaincre quatorze établissements d'injecter 3,75 milliards de dollars pour le renflouer et liquider progressivement ses positions et - pour ramener le calme - avait abaissé trois fois ses taux d'intérêt...
Des réflexions s'étaient alors engagées sur le dossier des fonds spéculatifs, se souvient Jean-Pierre Patat, à l'époque, directeur général des relations internationales et des études économiques de la Banque de France : "En fin d'année 1998, après l'affaire LTCM, et la bourrasque sur les marchés, tout le monde et en particulier les responsables américains, avaient vraiment eu peur. Il me fut alors confié l'animation d'un groupe de travail international (Working Group on High Leveraged Institutions) chargé de réfléchir à des pistes pour davantage, oh pas de régulation !, mais de transparence des hedge funds. C'était un petit pas." Ce groupe de travail, sous l'égide du comité des marchés financiers de la Banque des règlements internationaux (BRI) - et dans le cadre des premiers travaux du Forum de stabilité financière alors mis en place - réunissait les pays représentant les principales places financières. Qu'en est-il finalement sorti ? "Six mois après, l'euphorie était revenue sur les marchés. On n'avait plus peur ! Le groupe de travail, qui en était à son rapport d'étape (publié en avril 2000) a été torpillé", déplore M. Patat.
L'autorégulation revendiquée par de larges pans de l'activité financière avait repris le dessus...
Jusqu'à ce que son bel optimisme soit à nouveau mis à mal par l'explosion de la bulle Internet et des valeurs technologiques, puis par les scandales Enron, Parmalat, etc. Des réformes pour améliorer la sécurité comptable ou pour prévenir les conflits d'intérêts des analystes financiers ont certes été adoptées, mais d'autres risques n'ont pas été traités.
En effet, les marchés boursiers connaissaient alors une agitation exceptionnelle : de l'automne 2002 au printemps 2003, Paris enregistrait sa plus forte volatilité depuis l'entre-deux-guerres. La Commission des opérations de Bourse (COB) et le Conseil des marchés financiers (CMF), dans un rapport de décembre 2002, analysaient les causes de cette volatilité et pointaient l'activité des fonds spéculatifs et leur appétit pour la vente à découvert (spéculation à la baisse), les nouvelles techniques financières comme les dérivés de crédit, la course à l'endettement des entreprises pour financer des acquisitions payées trop cher, ou encore la croissance du marché des options sur actions... Pourtant, peu de mesures ont été prises, faute de consensus international et dans un souci de ne pas brider les innovations financières dans des marchés redevenus optimistes. La bulle financière qui en a découlé a aujourd'hui éclaté...
Adrien de Tricornot
[-] fermer "1. Encadrer la titrisation"
1. Encadrer la titrisation
La crise bancaire a mis en évidence les dangers de la "titrisation" des crédits, ce processus par lequel des prêts accordés par des banques sont ensuite vendus, regroupés et transformés en titres cédés à des investisseurs. Elle a d'abord montré ses failles avec la crise des "subprimes", les prêts immobiliers américains à risques. La défiance s'est ensuite étendue à la titrisation d'autres crédits : à la consommation, aux opérations financières, etc.
Cette innovation non maîtrisée a abouti en effet à créer une sorte de système bancaire de marché, non régulé et parallèle à celui des banques de dépôt. Il a entraîné une déresponsabilisation massive des organismes de prêt dans l'attribution de leurs crédits. Des produits titrisés opaques, fabriqués en mélangeant des centaines de tranches de titres adossés sur des créances, évalués à partir de modèles financiers par les agences de notation, ont été achetés par les investisseurs qui ne pouvaient cependant se faire une idée réelle des risques encourus et de leur évolution. L'éclatement de la bulle immobilière a amené l'écroulement de ce marché et menacé les acteurs financiers qui devaient l'assurer : les rehausseurs de crédit.
Pour remettre la titrisation sur de bons rails, elle doit sortir d'un univers dérégulé et être supervisée par les autorités de régulation bancaire. Ces dernières doivent définir des normes précisant la nature des prêts destinés à être titrisés. La titrisation ne doit être acceptée que pour des prêts sur lesquels figurent des informations exactes sur l'ensemble des emprunteurs (les "scores", en jargon bancaire) dont les prêts sont regroupés dans le titre, ainsi qu'une analyse fiable et exhaustive des risques.
Afin que la banque continue à suivre la solvabilité des emprunteurs, la réglementation pourrait aussi l'obliger à garder une partie des crédits titrisés dans son bilan, par exemple les plus risqués. Ces titres pourraient également être cotés sur un marché organisé, afin qu'ils soient suivis dans le détail par des analystes, comme les obligations privées des entreprises.
Ces mesures, qui relèvent d'adaptation de la loi et du règlement bancaire, devraient être adoptées simultanément par tous les pays, en premier lieu les Etats-Unis. Ils y ont intérêt car la crise de confiance a gelé les opérations de titrisation et contraint l'Etat américain à s'engager à racheter ces produits "toxiques".
Le retour à la confiance dans la titrisation passe cependant, plus largement, par un contrôle des autres acteurs du système parallèle de banque de marché : les intermédiaires intervenant dans la titrisation comme les sociétés créées par les banques "hors bilan" pour contourner le cadre réglementaire, et les fonds spéculatifs (hedge funds), qui ont été des acteurs majeurs de ce marché.
Adrien de Tricornot
[-] fermer "2. Taxer les marchés de gré à gré"
2. Taxer les marchés de gré à gré
L'explosion des produits financiers dérivés, ces dernières années, s'est réalisée en très grande partie hors du cadre des marchés organisés, sur des marchés dits de gré à gré (over the counter, OTC), directement entre les banques et leurs clients. C'est notamment le cas des contrats d'échange de risque de défaut (credit default swaps, CDS), dont le principe est celui d'une assurance, à la différence qu'on peut parier sur le risque couru par un autre : on peut spéculer par exemple sur la capacité de telle ou telle entreprise à rembourser ses dettes. Créé dans les années 1990, le marché des dérivés de crédit atteignait les 55 000 milliards de dollars fin septembre ! Ses principaux acteurs sont les grandes banques et les fonds spéculatifs (hedge funds).
Des milliers de milliards de dollars de produits dérivés - permettant de jouer aussi sur les prix du pétrole, des matières premières, des actions, des devises, ou sur les taux d'intérêt - s'échangent également sur ces marchés informels, contribuant aux vagues spéculatives récentes sur l'or noir par exemple. Les produits toxiques de dette titrisés comme les collateralised debt obligations (CDO) circulent également de cette façon. Tous ces marchés vivent au rythme de rumeurs qui ne sont jamais sanctionnées, faute de gendarme.
Les produits dérivés négociés de gré à gré peuvent sortir des standards édictés pour les contrats à terme négociés sur les marchés organisés. Au départ, il s'agissait de fournir des couvertures sur mesure pour des risques industriels et commerciaux spécifiques. Mais l'usage de ces produits s'est surtout développé parce qu'ils sont plus discrets et moins coûteux : contrairement aux marchés organisés, il n'existe pas de transparence des transactions ni de chambre de compensation sécurisant les paiements ni de versement de "deposit", les avances versées en garantie.
Les marchés les plus touchés par la crise sont ceux des CDS, des matières premières, des dérivés structurés liés à la titrisation, qui ont largement montré leur vulnérabilité.
Le risque systémique apparaît particulièrement important aujourd'hui sur les CDS : en cas de défaut de paiement, l'investisseur qui a pris l'engagement d'assurer le risque peut ne pas avoir les moyens de payer la prime promise, surtout s'il s'agit d'un hedge fund, qui n'est pas couvert par la garantie des Etats aux banques. Compte tenu de l'opacité du système, il est difficile de connaître les engagements pris par tel ou tel fonds spéculatif.
Pour que ce type d'activité rejoigne des marchés organisés existants ou à créer, les pouvoirs publics pourraient taxer les marchés dérivés - qui fonctionnent aujourd'hui pratiquement sans impôts -, par exemple en prélevant une TVA sur les montages de produits dérivés, qui serait plus élevée sur les marchés de gré à gré que sur les marchés organisés.
La crise fournit une occasion unique de consensus mondial sur une mesure qui n'est pas plus difficile à mettre en place techniquement que "l'impôt de Bourse" (supprimé l'an dernier en France...). Pour éviter les contournements, les régulateurs peuvent aussi prendre des mesures dissuadant les banques de réaliser ces opérations depuis leurs filiales situées dans des paradis fiscaux.
Adrien de Tricornot
[-] fermer "3. Améliorer la législation sur l'attribution des crédits"
3. Améliorer la législation sur l'attribution des crédits
La flambée de l'immobilier américain s'est accompagnée de l'explosion temporaire du métier de courtier en crédit : on en comptait 50 000 outre-Atlantique avant la crise. Il suffisait quasiment d'installer son échoppe devant des programmes immobiliers neufs afin de recruter des clients et de recevoir de juteuses commissions des banques, qui plaçaient ainsi leurs prêts subprimes. Trop souvent, ces courtiers ont encouragé leurs clients à embellir le montant de leurs revenus déclarés, d'autant plus facilement que certains types de prêts étaient accordés sans réelles vérifications, sans exiger d'apport personnel, et grâce à des taux d'intérêt promotionnels très bas pour les deux premières années - avant d'être suivis d'une très forte hausse les années suivantes.
Leur "logique", s'il y en avait une, était de considérer que la valeur du bien acheté - sur lequel la banque avait pris une hypothèque -, permettrait de rembourser le crédit. Le retournement des prix immobiliers a mis fin, de façon cinglante, à cette coûteuse illusion.
Mais cette expérience malheureuse doit peu au hasard et beaucoup aux effets d'une déréglementation financière défendue avec efficacité par l'industrie bancaire américaine, et qui lui aura coûté cher. Certains Etats, comme la Caroline du Nord en 1999, ont tenté de conjurer le danger en adoptant des mesures "anti-prêts rapaces" ("predatory lending") pour protéger les emprunteurs contre des offres trop alléchantes à court terme. Mais les Etats-Unis sont restés dans l'ensemble à l'écart de l'encadrement de l'activité de crédit et des règles de protection des consommateurs qui existent généralement dans les pays européens.
Pour limiter les dérapages, les législations sur les prêts hypothécaires doivent donc être amendées et les banques doivent être tenues de vérifier la solvabilité des emprunteurs. En Europe, les pouvoirs publics peuvent aussi prendre davantage de mesures de protection des ménages, en limitant la durée des prêts immobiliers - qui a tendance à s'allonger -, en imposant des normes de prudence sur l'endettement des ménages à travers la réglementation du crédit à la consommation, en dissuadant les banques de distribuer des prêts immobiliers pratiquement à marge nulle, comme elles l'ont fait ces dernières années. Lors de la prochaine phase haussière de l'immobilier, un crédit mieux ciblé permettrait aux prix de progresser plus sagement. L'argent public serait aussi mieux investi dans le soutien aux emprunteurs - par des formules du type plan épargne logement - que dans les plans de sauvetage des banques.
Adrien de Tricornot
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4. Réglementer les fonds spéculatifs et le capital-investissement
Peu ou pas contrôlés, gérés le plus souvent depuis New York ou Londres mais basés pour plus des deux tiers dans des paradis fiscaux et réglementaires - les îles Caïmans en tête -, les fonds spéculatifs (hedge funds) ont joué un rôle-clé dans l'explosion des innovations financières des dernières années : investissements dans des produits titrisés opaques et toxiques, négociation de produits dérivés de gré à gré - hors des marchés organisés - pour spéculer sur les prix des matières premières, les taux d'intérêt, les risques de défaut de paiement, etc. Ces fonds payent maintenant leur appétit, puisque les professionnels du secteur annoncent la faillite prochaine de plusieurs centaines d'entre eux sur un total de l'ordre de dix mille.
La crise financière oblige certains fonds à liquider nombre de leurs positions en bourse pour couvrir leurs pertes ou faire face aux demandes de retrait de leurs investisseurs. En 1998, la quasi-faillite du fonds spéculatif Long Term Capital Management (LTCM) avait déjà donné l'alerte en mettant en danger nombre de grandes banques créancières. La Réserve fédérale américaine avait mobilisé les banques pour organiser un plan de sauvetage et abaissé trois fois ses taux d'intérêt pour rassurer les marchés... Mais la plupart des grandes places financières, auxquelles les fonds spéculatifs assurent un volume important d'activité, ont répugné ou échoué à mettre en place une surveillance contraignante, se bornant finalement à la recommandation de "bonnes pratiques". Des pays comme la France, qui ont voulu créer un statut de "fonds agréé" et surveillé par l'AMF, ont peiné à attirer ces fonds. En général, le seul outil, très partiel et indirect, à la disposition des régulateurs, reste la supervision des banques dont les fonds sont les débiteurs.
Pour conjurer le risque systémique, les grandes places financières doivent exiger que les fonds spéculatifs, s'ils veulent opérer sur leurs marchés, s'enregistrent auprès de l'autorité de marché - ce n'est pas encore le cas aux Etats-Unis - et soient soumis à une réglementation limitant les risques qu'ils prennent et l'endettement qu'ils contractent, en les obligeant à un minimum de transparence. La crise peut conduire à une prise de conscience sur ce point comme elle a mené les autorités de marché anglaise ou américaine à suspendre la "vente à découvert" (la spéculation boursière à la baisse), technique utilisée notamment par les hedge funds. L'interdiction de ce type d'opérations ne peut être que temporaire, mais elles pourraient être mieux encadrées par la réglementation. De même, l'accès de ces fonds aux marchés à terme pourrait être restreinte, afin que ces derniers conservent leur rôle de couverture financière pour les acteurs de l'économie réelle.
De leur côté, les fonds de capital-investissement (private equity) qui rachètent des entreprises en s'endettant (leveraged buy-out, LBO) pour que les bénéfices de l'entreprise remboursent leur dette, restent largement non régulés. Ils ont profité, ces dernières années, des bas taux d'intérêt et de la titrisation des crédits, participant ainsi au gonflement de la bulle financière. L'activité des grands LBO s'est d'ailleurs asséchée depuis le début de la crise.
Pour maîtriser les risques qu'ils représentent, les normes prudentielles des banques qui leur prêtent pourraient être durcies dans le cadre de la refonte de ces normes dites de "Bâle 2". Les autorités de régulation pourraient aussi exiger qu'ils publient plus d'informations sur leurs activités. Les pouvoirs publics pourraient enfin réglementer les holdings gérant des entreprises sous LBO et limiter l'avantage fiscal dont ils bénéficient : le remboursement de l'emprunt, annulant les bénéfices de la société rachetée, l'affranchit de payer l'impôt...
Adrien de Tricornot
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5. Conforter le contrôle interne
Comment arrêter à temps des scandales comme l'affaire Kerviel, découverte par la Société générale en janvier 2008, ou mettre le holà à des stratégies basées sur des produits financiers toxiques ? L'ingéniosité des professionnels des marchés paraît souvent en avance sur les contrôles internes : le rapport de synthèse de la "mission Green" menée par l'inspection générale de la Société générale sur l'affaire Kerviel, publié le 20 mai, estime que "les contrôles prévus ont dans l'ensemble été effectués et menés conformément aux procédures mais n'ont pas permis d'identifier la fraude avant le 18 janvier 2008. En revanche, des contrôles qui auraient permis d'identifier la fraude manquaient".
Pour améliorer et renforcer le contrôle interne, son pouvoir au sein des établissements de crédit devrait être conforté : trop souvent, il souffre d'un manque de reconnaissance. La séparation formelle entre départements de contrôle et salle des marchés, imposée par la réglementation, ne garantit pas la capacité des contrôleurs à s'imposer face aux traders, compte tenu des profits réalisés par ces derniers... jusqu'à ces derniers temps.
Pour cela, un statut "inamovible" et un avancement garanti pourraient être assurés aux inspecteurs des banques, leur permettant d'exercer leur mission en toute quiétude. Les pouvoirs publics peuvent imposer cette mesure réglementaire, pesant d'un coût minime dans les comptes des établissements, surtout au regard de celui des accidents financiers.
D'un autre côté, les opérateurs de marché et leurs dirigeants doivent être incités à se montrer plus coopératifs et plus soucieux des risques. Selon la mission Green, au sein de son activité, "la supervision de JK s'est avérée défaillante, surtout depuis 2007, en dépit de plusieurs alertes fournissant motif à vigilance ou à investigation". La rémunération des opérateurs devrait donc dépendre, aussi, de leurs efforts pour détailler, maîtriser et alerter sur les risques.
Modifier le système des bonus pour intégrer les risques est une tâche ambitieuse. Pour y parvenir efficacement, les pays abritant de grandes places bancaires doivent prendre simultanément des mesures législatives ou réglementaires. D'ici là, les conseils d'administration les plus responsables peuvent l'imposer dans leurs établissements. Ils doivent aussi renforcer leur propre surveillance des risques, souvent assurée en France par un comité d'audit et des risques qui se réunit sept à huit fois par an. Par exemple, les incidents significatifs sur les opérations de marché pourraient remonter rapidement et systématiquement jusqu'au comité d'audit afin que des alertes soient déclenchées. Il suffit pour cela que les directions et les administrateurs le décident...
Adrien de Tricornot
[-] fermer "6. Limiter les bonus et les golden rémunérations"
6. Limiter les bonus et les golden rémunérations
Une nouvelle croisade contre les montants des salaires, bonus et parachutes dorés accordés aux dirigeants et aux traders est lancée. La gravité de la crise a brutalement remis le sujet au goût du jour. Il faut dire que les montants en jeu dépassent l'imagination. Lorsqu'il est licencié de Merrill Lynch en 2007, Stanley O'Neal, son PDG, reçoit 161 millions de dollars ; le 3 octobre, alors que la banque franco-belge Dexia, en plein naufrage, doit être recapitalisée en urgence, on apprend que son patron pourrait toucher en guise d'au revoir 3,7 millions d'euros. Il y renoncera. En France, l'enquête annuelle de L'Expansion publiée en mai, montre que les revenus des patrons du CAC 40 ont bondi de 58 % en 2007. Une hausse qui fait hurler dans les chaumières où le pouvoir d'achat est en berne.
Face à l'indignation générale, et au sentiment que ces incitations financières court-termistes sont en partie responsables de la déconfiture financière actuelle, les mesures tombent de part et d'autre de l'Atlantique. Le Medef et l'Association française des entreprises privées (AFEP) élaborent un code de gouvernance "auquel les entreprises cotées devront adhérer ou sinon, expliquer pourquoi elles ne le font pas", insiste Laurence Parisot, la présidente du Medef. Le gouvernement menace de transformer ce code en projet de loi en cas de mauvaise volonté des dirigeants. Henry Paulson, secrétaire au Trésor américain, faisant une concession majeure à l'opinion publique, acceptait le 24 septembre d'encadrer les rémunérations des dirigeants de Wall Street.
Comment ce nouvel élan éthique va-t-il se traduire concrètement ? Le Medef (ex-CNPF) n'en est pas à son premier code de conduite : Rapport Viénot 1 (1995) ; Rapport Viénot 2 (1999) ; Rapport Bouton (2002) etc. Et à bien examiner les mesures proposées dans le nouveau code de gouvernance, elles sont sujettes, selon l'avis de plusieurs avocats en droit du travail, à diverses interprétations possibles, susceptibles de permettre aux cadres dirigeants de passer entre les gouttes.
Aux Etats-Unis, les pistes lancées visent aussi les traders. L'une des mesures possibles serait le paiement différé et étalé sur plusieurs années de leurs bonus, à condition que leurs performances se maintiennent. Cette disposition aura-t-elle un sens une fois la crise passée et que les établissements financiers repartiront à la chasse aux meilleurs opérateurs de marché ? La tentation sera grande de les attirer avec des bonus, comme au bon vieux temps. En 2000, lors de la bulle Internet, certains d'entre eux avaient réussi à obtenir des bonus garantis sur cinq ans, ce qui est le contraire même de la notion de bonus.
Enfin, on sait aussi que toute contrainte en matière de "gold" rémunérations donne lieu - grâce à l'inventivité d'experts eux aussi grassement rémunérés - à des contournements efficaces.
Marie-Béatrice Baudet
[-] fermer "7. Revoir les normes comptables"
7. Revoir les normes comptables
Le 30 septembre, la Securities and Exchange Commission (SEC) - l'autorité de régulation des marchés américaine - et le Financial Accounting Standards Board (FASB) - l'organe (privé) chargé d'élaborer les normes comptables outre-Atlantique - ont donné conjointement aux banques américaines l'autorisation qu'elles réclamaient depuis le début de la crise. Désormais elles peuvent inscrire dans leurs bilans les pertes subies sur les instruments de marché, non plus à la valeur de marché du jour (fair value) - comme l'exigent les nouvelles normes comptables internationales diffusées depuis 2001 par l'International Accounting Standards Boards (IASB) et adoptées par plus de 100 pays - mais à leur valeur comptable "traditionnelle", c'est-à-dire à leur coût historique amorti d'éventuelles dévalorisations. Cette opération va permettre, comme par magie, d'effacer des livres comptables une bonne partie des pertes subies, de respecter plus facilement les ratios prudentiels et de limiter la perte de confiance des investisseurs en Bourse.
Le 15 octobre, l'IASB a emboîté le pas en annonçant la publication d'"améliorations" de l'information comptable, qui reprennent peu ou prou les mesures annoncées par la FASB et la SEC : des améliorations aussitôt admises par la plupart des Etats concernés (dont la France), avec effet rétroactif pour les comptes du troisième trimestre clôturés le 30 septembre. Juste à temps.
Cette "adaptation" a ravivé les critiques adressées à la Commission européenne lorsque celle-ci avait fait adopter, le 1er janvier 2005, les normes IASB à l'ensemble des entreprises cotées européennes. A l'époque, les banques françaises avaient protesté, obtenant même le soutien du président Jacques Chirac contre Bruxelles. Un compromis en était sorti : si les instruments de marché devaient être calculés à la valeur de marché, les instruments à échéance fixe (prêts, dettes) demeuraient au coût historique amorti.
Aujourd'hui, certains entendent bien profiter des "aménagements" consentis dans l'urgence pour exiger une révision complète des normes IASB dans le sens d'une moindre dépendance aux valeurs de marché, puisque ce dernier s'avère incapable actuellement de fixer un prix aux actifs. La réunion des ministres des finances du G7, le 10 octobre, a évoqué la question. Le 16 octobre l'IASB a annoncé la création d'un "groupe de travail" avec la FASB pour tirer les leçons de la crise.
Une réunion s'est tenue à Bruxelles le 21 octobre entre la Commission, les représentants de l'industrie financière, des professions comptables et des autorités de régulation. L'IASB craignait qu'une décision unilatérale des politiques en faveur d'un abandon de la règle de la fair value soit relayée au niveau mondial lors du prochain G20, près de Washington. La rencontre a débouché au contraire sur une liste de questions adressées à l'IASB, confortant cette dernière dans son rôle d'arbitre des normes comptables. Si révision il doit y avoir, elle ne se déroulera qu'au rythme lent et formel de cette institution. IASB et FASB n'ont-elles pas déjà souligné que les aménagements se situaient dans le cadre des normes existantes ?
Mais certains experts notent que le rôle de la comptabilité - fournir une mesure pertinente et neutre de la valeur réelle des actifs et des passifs de l'entreprise - ne peut qu'être fragilisé si les chiffres changent à chaque crise financière. Ces variations ne risquent-elles pas de renforcer l'opacité des comptes, et donc la défiance des investisseurs ?
La vraie question est celle du statut des organismes chargés de définir les normes comptables internationales. De statut privé et indépendant, ils n'ont aujourd'hui de comptes à rendre à personne, sinon aux fondations qui les financent, et où l'on retrouve les plus grands établissements financiers et les principaux cabinets d'audit de la planète.
Antoine Reverchon
[-] fermer "8. Etendre la lutte contre l'inflation à l'immobilier et à la Bourse"
8. Etendre la lutte contre l'inflation à l'immobilier et à la Bourse
Internet et les valeurs technologiques, l'immobilier et l'endettement des entreprises, des ménages ou des fonds spéculatifs : les banques centrales paraissent impuissantes à prévenir l'enchaînement de bulles financières et de krachs qui secouent de plus en plus violemment l'économie mondiale. Certains instituts d'émission sont même accusés d'être partiellement responsables de ce processus chaotique : encensé hier sous le nom de "Magic Greenspan", sauveur de l'économie américaine, l'ancien président de la Réserve fédérale (Fed) Alan Greenspan est devenu aujourd'hui le symbole du laxisme. Après la quasi-faillite du fonds spéculatif LTCM en 1998, la Fed avait abaissé par trois fois le loyer de l'argent pour rassurer les marchés financiers, alimentant la bulle boursière. Après les attentats du 11 septembre 2001 aux Etats-Unis, la Fed avait à nouveau amorcé la pompe à liquidités pour éviter une récession, abaissant son principal taux d'intérêt à 1 % et facilitant au passage l'envol de l'endettement des ménages, des entreprises, des acteurs financiers...
Le statut des banques centrales indépendantes, comme la Fed ou la Banque centrale européenne (BCE), leur assigne des objectifs très précis. La Fed doit piloter la politique monétaire en vue de promouvoir à la fois la stabilité des prix et le plein emploi. Pour la BCE, c'est la stabilité des prix qui prime. Dans les deux cas, les banques centrales se focalisent sur les seuls prix à la consommation, attachant beaucoup d'importance à ce qui pourrait les faire déraper, notamment une hausse trop rapide des salaires : dans les années 1970 et au début des années 1980, les chocs pétroliers avaient enclenché une "spirale prix-salaires".
Mais l'inflation du prix des actifs financiers - l'immobilier, les actions - ne fait pas partie de leurs soucis. Ce cadre très corseté paraît aujourd'hui inadapté aux défis posés par l'innovation et la globalisation financières.
Ainsi, dans leur objectif de maîtrise de l'inflation, les banques centrales devraient aussi prendre en compte l'évolution du prix des actifs financiers, d'autant que leurs décisions influencent ces prix. Elles devraient, par exemple, intégrer dans leurs indicateurs des moyennes d'indices boursiers sur une période, compte tenu de la volatilité des marchés, ou encore la variation des prix des logements.
Mais cette nouvelle approche suppose un accord politique pour modifier les objectifs des banques centrales inscrits dans leurs statuts. Ce pas est particulièrement délicat à franchir en Europe, où l'amendement des traités institutionnels est traditionnellement un casus belli entre des Etats membres aux conceptions divergentes... Pourtant, élargir la mission des banques centrales ne signifierait pas pour autant une remise en cause de l'indépendance de leurs décisions.
Avec ces nouveaux indicateurs, les instituts d'émission pourraient agir en amont de la formation des bulles financières et utiliser des mesures ciblées pour encadrer l'octroi de liquidités à tel ou tel secteur en surchauffe. Dans les années 2000, elles auraient pu par exemple ralentir la croissance du crédit hypothécaire en augmentant le niveau des fonds propres bancaires exigés pour ce type de prêts. Cela suppose aussi des aménagements aux règles prudentielles dites de "Bâle 2", dont la crise appelle de toute façon une révision.
De plus, les banques centrales réagiraient plus vite aux retournements financiers et économiques brutaux. Les yeux uniquement rivés sur les prix à la consommation, la BCE a augmenté ses taux d'intérêt d'un quart de point en juillet alors qu'elle a été contrainte de les baisser d'un demi-point en octobre face à l'aggravation de la crise financière...
Enfin, pour mieux surveiller le secteur financier, les banques centrales devraient avoir une meilleure connaissance des positions prises par les institutions financières de leur zone monétaire. Elles disposeraient ainsi d'un diagnostic des risques pris par le secteur bancaire, pour pouvoir anticiper les crises.
Mais cela suppose, là encore, une volonté politique d'amender les réglementations financières et bancaires pour faire remonter rapidement des informations exhaustives.
Adrien de Tricornot
[-] fermer "9. Interdire la spéculation aux banques de dépôt"
9. Interdire la spéculation aux banques de dépôt
L'effondrement de la valeur des dérivés de crédit à risques dans l'immobilier (subprimes) ou dans d'autres secteurs a entraîné dans leur chute les banques d'affaires américaines, qui en avaient fait l'essentiel de leurs activités d'investissement, comme Lehman Brothers. Mais elle a aussi atteint les banques de dépôts, qui s'étaient elles aussi lancées, parfois via des filiales spécialisées, sur ce marché juteux, en y plaçant leurs fonds propres ("proprietary trading"), y compris les bénéfices issus des dépôts de leurs clients.
La possibilité leur en avait été donnée par l'abolition partielle (en 1991) puis totale (en 1999) du Glass Steagall Act (GSA) voté en 1933, qui séparait les activités de banque de dépôt et de banque d'affaires, précisément pour éviter la contamination des premières par les pertes des secondes, observée après le krach de 1929. Une dérégulation qui a favorisé la transmission de la crise financière à l'économie réelle, car les pertes des banques de dépôt ont limité l'accès des entreprises et des ménages aux crédits bancaires. L'idée de rétablir la "muraille de Chine" érigée par le GSA a donc aussitôt ressurgi, pour que les erreurs commises ne se répètent pas.
Mais la crise est allée plus vite : les banques d'affaires qui n'ont pas fait faillite n'ont dû leur salut, comme Merrill Lynch, qu'à leur reprise par... des banques de dépôt comme Bank of America, ou qu'à leur conversion, à l'instar de Goldman Sachs et Morgan Stanley, en banque de dépôt. Il n'y a donc plus de "pure players" sur l'activité de la banque d'investissement, dont la crise semble avoir démontré qu'elle ne pouvait être viable seule.
Dans ces conditions, l'application des seules règles prudentielles spécifiques aux banques de dépôts et le contrôle par nature plus vigilant des autorités de régulation bancaires (par opposition aux autorités de marché) ne pourraient-ils pas suffire à réduire les risques sur les marchés de dérivés ?
Cela n'est pas si sûr, car une fois passé le gros de la crise, les spécialistes de ces produits pourraient être tentés de faire à nouveau preuve de la "créativité" qu'on leur connaît. Aussi certains experts préconisent-ils d'interdire purement et simplement aux banques de dépôts de placer leurs fonds propres sur ces marchés. Une mesure qui exige d'interdire aussi la création de filiales, y compris off-shore, spécialisées sur ces marchés, toujours susceptibles d'inscrire leurs comptes dans des périmètres échappant à la vigilance du régulateur bancaire.
De plus, celui-ci ne dispose guère des milliers de contrôleurs nécessaires pour aller examiner le détail des comptes de chaque banque, seul moyen de vérifier leur respect de l'interdiction du "proprietary trading".
Antoine Reverchon
[-] fermer "10. Renforcer le Fonds monétaire international"
10. Renforcer le Fonds monétaire international
Négligé ces dernières années par les pays émergents qui soldaient leur dette et se passaient de ses services en se finançant sur les marchés internationaux, le Fonds monétaire international (FMI) connaît, dans un contexte de crise, un retour en grâce. L'Islande, le Pakistan, l'Ukraine, la Hongrie, se sont récemment tournés vers lui. Mais les moyens dont il dispose, près de 250 milliards de dollars de fonds "prêtables", sont-ils suffisants pour lui permettre de jouer à nouveau son rôle de prêteur en dernier ressort ?
Pour l'heure, le FMI connaît, au-delà des problèmes personnels de son directeur général, Dominique Strauss-Kahn, de graves difficultés financières : les projections pour 2009 annoncent un déficit courant de 89 millions de dollars. Les remboursements de ses prêts antérieurs représentant l'essentiel de ses recettes, celles-ci ont été asséchées par la désaffection de ses créanciers. L'encours des prêts ne s'élève aujourd'hui qu'à un peu plus de 11 milliards de dollars.
Certes l'arrivée de nouveaux emprunteurs fournira à terme de nouveaux revenus. En attendant, l'institution envisage de vendre une partie de l'or qui constitue son stock historique, mais ces ventes ne peuvent s'effectuer qu'au compte-gouttes, pour ne pas faire baisser les cours mondiaux. Certains estiment donc que le moment est venu de réviser les statuts du FMI pour lui permettre de reconstituer des réserves monétaires au-delà de ses revenus courants.
Mais ces réserves ne peuvent provenir, dans le contexte financier actuel, que des pays émergents, qui réclament en contrepartie une réforme de la gouvernance de l'institution. La représentation des Etats membres est, en théorie, directement proportionnelle à leur produit intérieur brut (PIB), qui fixe la pondération des votes et de la participation financière de chacun. Mais cette construction statique a, dès l'origine, favorisé les pays du Nord. Certes, une réforme menée en mars 2008 a amorcé un rééquilibrage en faveur des pays du Sud, en triplant le nombre de voix de tous les pays et en augmentant le poids de 54 pays sous-représentés. Mais ces changements sont restés mineurs. Par exemple, la part des votes de l'Afrique subsaharienne est passée de 4,95 % à 5,26 %. "Ce n'est qu'un début", précise l'institution.
Le FMI a aussi cédé du terrain face à de nouvelles structures de coopération multilatérales, comme par exemple le Forum de stabilité financière qui regroupe les banques centrales des pays du G7, et se trouve lui aussi chargé de "promouvoir la stabilité financière internationale". Le FMI ne peut guère s'opposer à ces nouveaux "lieux de réflexion", qui n'ont ni statuts ni administration, et dont les périmètres régionaux permettent de dépasser la paralysie d'institutions beaucoup plus larges comme le FMI.
Jean-Michel Charles
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11. Limiter la volatilité des monnaies
L'endettement des Etats-Unis à l'égard du reste du monde a été l'un des principaux facteurs de propagation de la crise. Cette dernière a souligné l'irresponsabilité d'un pays qui bénéficie sans réserves de la suprématie du dollar. La formule de John B. Connally, secrétaire du Trésor américain de l'administration Nixon, qui avait suspendu en 1971 la convertibilité dollar-or et mis ainsi fin au régime de changes fixes créé à Bretton Woods en 1944, s'est vérifiée plus que jamais : "Le dollar, c'est notre monnaie, et votre problème !"
La crise bancaire, en soulignant les limites de cette "économie de l'endettement", semble démontrer la nécessité d'une réforme du système monétaire international. Un nouveau régime mondial de changes fixes est-il envisageable ? Mais les différentiels de performance économique entre Etats rendent cette "solution" peu probable. Elle rencontrerait de plus un obstacle économique majeur, car limiter la volatilité des changes impliquerait mécaniquement de limiter la liberté de circulation des capitaux, risquant ainsi de tarir les marchés. Le remède serait aussi dangereux que le mal.
A l'échelle mondiale, une solution pragmatique, entre flottement général et régime strict de changes fixes, serait alors de reprendre l'idée d'un "serpent monétaire", utilisée par les Européens de 1972 à 1978, qui autorisait des marges de fluctuation autour d'un cours-pivot d'une monnaie forte - à l'époque le deutschemark.
Mais aucune autre devise ne peut aujourd'hui remplacer le dollar. L'euro ? La Banque centrale européenne n'a pas de gouvernement économique derrière elle, ce qui limite l'influence de sa monnaie. Le yuan ? Pas encore. La Chine a fait le choix de ne pas laisser sa monnaie s'apprécier en fonction de l'évolution de ses fondamentaux économiques, conservant de facto un régime de change fixe par rapport au dollar. Sous-évalué, le yuan ne dispose donc pas de la stabilité qui pourrait en faire une devise-étalon. Le dollar se trouve aujourd'hui dans une position paradoxale : talon d'Achille des équilibres monétaires, il bénéficie toujours, malgré la tendance globale à sa dépréciation depuis 2002, de la confiance des marchés qui, tout en se tournant vers de nouveaux placements, le confortent dans son rôle d'unité de compte.
En l'absence de régulation, la logique financière de diversification pourrait alors mener à la création d'une "monnaie panier" asiatique, une Asian Currency Unit (ACU), qui viendrait contrebalancer l'actuelle polarité euro-dollar. Elle permettrait aux détenteurs d'actifs de diversifier leurs risques de change intrarégionaux, tout en limitant leurs coûts de transaction.
La nouvelle coordination mondiale pourrait donc s'appuyer sur des unions monétaires régionales qui, maîtrisant mieux leurs objectifs internes, contribueraient plus efficacement à la stabilisation du cours des changes.
Jean-Michel Charles
[-] fermer "12. Augmenter le pouvoir des autorités de régulation"
12. Augmenter le pouvoir des autorités de régulation
Après avoir longtemps vanté les mérites de la dérégulation et de la déréglementation des marchés financiers - favoriser la circulation des capitaux, optimiser l'allocation des investissements, baisser les coûts de transaction, mieux répartir les risques -, les marchés ont découvert le revers de la médaille : opacité des risques encourus, contagion immédiate d'un compartiment de marché à l'autre et d'une place financière à l'autre, évaluation à court terme de la valeur des actifs, envolée des rémunérations sans commune mesure avec la véritable création de valeur, impossibilité de séparer les activités de marché "saines" de la simple spéculation, voire de la circulation de l'argent "sale". Le balancier revient donc inéluctablement dans l'autre sens.
Les autorités de régulation devraient désormais étendre leur activité aux marchés et aux acteurs qui leur avaient jusqu'ici échappé - les fonds spéculatifs (hedge funds), les paradis fiscaux, le "hors-bilan" des établissements financiers et de leurs nombreuses filiales, etc. Elles devraient aussi être plus sévères dans leurs critères d'évaluation des risques, et augmenter leur capacité de dissuasion par un arsenal renforcé de sanctions en tout genre. La peur du gendarme ramènerait les délinquants de la finance mondiale dans le droit chemin.
Mais ce scénario n'est envisageable qu'à plusieurs conditions.
On peut en effet se demander si les marchés ne souffrent pas non seulement d'une insuffisance de régulation, mais encore d'un trop-plein d'organes de régulation - ce qui n'est pas contradictoire. En France, par exemple, cohabitent la Commission bancaire, le Comité des établissements de crédit et des entreprises d'investissement (Cecei), le Comité consultatif de la législation et de la réglementation financières, l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles, et enfin l'Autorité des marchés financiers (AMF), pourtant, le résultat de la fusion, en 2003, de la Commission des opérations de bourse (COB) et du Comité des marchés financiers (CMF). Le cas français existe dans la plupart des pays et se trouve multiplié par le nombre de pays, pour une banque internationale. Chacun de ces organes exerce son contrôle sur un segment du marché financier, ce qui tend à faire passer le mistigri du risque de l'un à l'autre. La coordination des approches, sinon la concentration de ces organismes, permettrait d'élaborer une vision plus globale des risques et des moyens de les affronter, comme a su le faire le Royaume-Uni en confiant progressivement, entre 2001 et 2005, cette mission à un contrôleur unique, la Financial Services Authority (FSA).
Mais si ce genre d'approche est déjà délicat à mettre en oeuvre entre des institutions jalouses de leur indépendance au niveau d'un Etat, l'exercice est encore plus périlleux à un niveau supranational, pourtant le plus pertinent face au fonctionnement mondial des marchés. Question de culture et de tradition : en Europe, pour ne prendre que cet exemple, l'approche française, tatillonne et institutionnelle, de la supervision ne ressemble guère à celle, empirique et souple, des Britanniques.
Autre souci, les moyens dont disposent les autorités de régulation sont souvent insuffisants pour s'offrir les services des professionnels les plus au fait des dernières techniques, statistiques ou réglementaires. Cela impliquerait un doublement ou un triplement des salaires aujourd'hui offerts par ces autorités, mais l'efficacité de la régulation est à ce prix. A moins que les professionnels de la finance victimes de la déroute de leurs employeurs ne trouvent là matière à reconvertir leurs savoir-faire, de l'autre côté de la barrière.
Antoine Reverchon
[-] fermer "13. Relancer la coopération contre les places offshore"
13. Relancer la coopération contre les places offshore
Même le Groupe d'action financière (GAFI) y a renoncé. Plus question, pour cette organisation internationale à l'origine des principales recommandations en termes de lutte antiblanchiment, de chiffrer les avoirs détenus dans les paradis fiscaux. Trop opaque, trop incertain. D'ailleurs, les estimations disponibles varient de 5 800 à 11 500 milliards de dollars. Récemment, une enquête du Sénat américain concluait que, chaque année, 100 milliards de dollars échappaient au fisc, à cause des places offshore.
Quels que soient les montants en jeu, il suffit de savoir que les paradis fiscaux accueillent, selon les estimations de l'ONG Transparency International (TI), plus des deux tiers des hedge funds (fonds spéculatifs), près de 400 banques et deux millions de sociétés écrans. "Il n'y a pas de reconstruction du système financier si l'on ne met pas fin à cette situation dangereuse et à ce scandale", a déclaré Daniel Lebègue, président de TI France.
Une nouvelle bataille est lancée. Nicolas Sarkozy, qui a appelé à l'élimination de ces "zones d'ombre" de la finance mondiale qui "compromettent les efforts de coordination des Etats", a d'ores et déjà fait savoir que les banques françaises qui feront appel au plan de sauvetage du gouvernement devront arrêter de travailler avec les paradis fiscaux.
Autre piste avancée : une redéfinition des critères qui conduisent à inscrire sur la liste noire de l'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) les places financières qui ne coopèrent pas à la régulation internationale. Aujourd'hui, cette liste ne contient que trois noms : Andorre, principauté du Liechtenstein et Monaco. Beaucoup de pays en ont été rayés, après avoir promis plus de transparence.
Les dix-sept pays occidentaux réunis à Paris mardi 21 octobre ont confirmé leurs intentions de passer à l'offensive. Eric Woerth, ministre français du budget, a même avancé trois points précis pour qualifier un paradis fiscal : une fiscalité faible, la pratique du secret bancaire et aucun échange d'informations avec les Etats qui lui en font la demande. Cette percée a immédiatement provoqué une levée de boucliers de la part du Luxembourg et de la Suisse, montrés du doigt par Paris et Berlin. De son côté, Jean-Marc Ayrault, président du groupe socialiste à l'Assemblée nationale, a "sommé la France" de dénoncer la convention qui la lie à la principauté de Monaco.
Ces premières réactions traduisent les difficultés à venir pour faire avancer un dossier soulevé depuis des dizaines d'années. L'administration Clinton avait tenté de resserrer la coopération internationale sur le sujet, mais l'arrivée de George W. Bush au pouvoir avait calmé les ardeurs américaines.
Au lieu de déclarations restées sans suite, des experts proposent plutôt que l'Union européenne fasse le premier pas en harmonisant les fiscalités de ses Etats membres, évitant ainsi les évasions fiscales intracommunautaires. Mais pour ce faire, les Vingt-Sept devront voter à l'unanimité...
Marie-Béatrice Baudet
[-] fermer "14. Encadrer les agences de notation"
14. Encadrer les agences de notation
Henry Waxman, président de la commission du contrôle et de la réforme gouvernementale de la Chambre des représentants américaine, a considéré que le rôle des agences de notation chargées d'évaluer la solidité des produits financiers et de leurs émetteurs "était un échec colossal". Ni Standard & Poor's ni Moody's ni Fitch, les trois plus connues au niveau mondial, n'ont anticipé l'effondrement de la valeur des mortgage-backed securities (MBS), les titrisations de crédits hypothécaires à risques (subprimes). Depuis, elles se sont bien rattrapées, dégradant les notes de centaines de produits structurés. Un peu tard. En principe, elles doivent tirer la sonnette d'alarme en amont, pas en aval.
"Des millions d'investisseurs comptent sur les agences pour obtenir des évaluations indépendantes et objectives. Or elles ont rompu ce lien de confiance, a indiqué M. Waxman. Rien n'a été fait pour protéger le public. Résultat, tout notre système financier est menacé."
Cette défaillance des agences soulève à nouveau la question de leur indépendance. Elles cumulent en effet l'activité de notation de titres... et de conseil en titrisation. Des voix s'élèvent pour que, à l'instar de ce qui s'est passé pour les cabinets d'audit - qui depuis le scandale Enron ne peuvent plus cumuler la certification des comptes d'une entreprise et être son conseil en même temps -, cette double casquette soit interdite.
Autre piste possible : que les agences ne soient plus rémunérées par le client qui sollicite la notation, comme cela est le cas actuellement. Leur modèle économique changerait donc totalement. Sous la supervision des régulateurs des marchés ou d'organismes financiers internationaux, les agences pourraient être rémunérées par le produit d'une taxe payée par les intermédiaires des marchés.
Ce ne sont pas les seules options possibles. De nombreux experts estiment aussi qu'il faudrait élargir le marché des agences de notation. Aujourd'hui, elles sont trois à dominer les places financières. Les Etats ne pourraient-ils pas en susciter et en financer d'autres ?
En attendant d'être fixées sur leur sort, les agences actuelles font leur mea culpa, expliquant avoir tiré toutes les leçons de la crise actuelle. Mais cela pourrait bien ne pas suffire.
D'ores et déjà, la Commission européenne devrait légiférer à la mi-novembre afin de soumettre les agences à un système d'enregistrement au niveau européen, afin de mieux renforcer sa surveillance sur tout conflit d'intérêts possible.
Marie-Béatrice Baudet
[-] fermer "Des initiatives pour améliorer la transparence du système"
Des initiatives pour améliorer la transparence du système
Vendredi 24 octobre au matin, les marchés asiatiques achevaient une nouvelle séance de glissade et les Bourses européennes et américaines s'apprêtaient à vivre une autre journée de déprime. Sur France Info, l'ancien directeur général du Fonds monétaire international, Michel Camdessus, regardait déjà plus loin : sauver l'économie mondiale à coups de milliards de dollars ou d'euros ne mènera pas bien loin si l'on ne s'attaque pas aussi aux causes de la crise, prévenait le président de la toute nouvelle structure de financement des banques françaises, la Société française de financement de l'économie (SFFE).
La refonte du système financier international doit être débattue lors d'un sommet à Washington entre les dirigeants des pays industrialisés et des grandes économies émergentes. Ils tâcheront d'énoncer les principes des réformes nécessaires pour empêcher que la crise financière actuelle, la pire depuis celle de 1929, se reproduise, a expliqué la porte-parole du président américain George W. Bush, Dana Perino, jeudi 23 octobre.
En tirer les leçons ne permettra pas forcément d'éviter toute nouvelle crise, mais au moins d'en diminuer l'ampleur. C'est justement ce qui n'a pas été fait dans le passé, alors que cette tempête a été précédée de bien des bourrasques avant-coureuses, alertant sur les risques d'une finance toujours plus dérégulée.
En 1998, la quasi-faillite de LTCM avait fait trembler Wall Street : ce fonds spéculatif (hedge fund) avait joué vingt-quatre fois sa mise, mettant en danger ses banques créancières. La Réserve fédérale américaine (Fed) avait dû convaincre quatorze établissements d'injecter 3,75 milliards de dollars pour le renflouer et liquider progressivement ses positions et - pour ramener le calme - avait abaissé trois fois ses taux d'intérêt...
Des réflexions s'étaient alors engagées sur le dossier des fonds spéculatifs, se souvient Jean-Pierre Patat, à l'époque, directeur général des relations internationales et des études économiques de la Banque de France : "En fin d'année 1998, après l'affaire LTCM, et la bourrasque sur les marchés, tout le monde et en particulier les responsables américains, avaient vraiment eu peur. Il me fut alors confié l'animation d'un groupe de travail international (Working Group on High Leveraged Institutions) chargé de réfléchir à des pistes pour davantage, oh pas de régulation !, mais de transparence des hedge funds. C'était un petit pas." Ce groupe de travail, sous l'égide du comité des marchés financiers de la Banque des règlements internationaux (BRI) - et dans le cadre des premiers travaux du Forum de stabilité financière alors mis en place - réunissait les pays représentant les principales places financières. Qu'en est-il finalement sorti ? "Six mois après, l'euphorie était revenue sur les marchés. On n'avait plus peur ! Le groupe de travail, qui en était à son rapport d'étape (publié en avril 2000) a été torpillé", déplore M. Patat.
L'autorégulation revendiquée par de larges pans de l'activité financière avait repris le dessus...
Jusqu'à ce que son bel optimisme soit à nouveau mis à mal par l'explosion de la bulle Internet et des valeurs technologiques, puis par les scandales Enron, Parmalat, etc. Des réformes pour améliorer la sécurité comptable ou pour prévenir les conflits d'intérêts des analystes financiers ont certes été adoptées, mais d'autres risques n'ont pas été traités.
En effet, les marchés boursiers connaissaient alors une agitation exceptionnelle : de l'automne 2002 au printemps 2003, Paris enregistrait sa plus forte volatilité depuis l'entre-deux-guerres. La Commission des opérations de Bourse (COB) et le Conseil des marchés financiers (CMF), dans un rapport de décembre 2002, analysaient les causes de cette volatilité et pointaient l'activité des fonds spéculatifs et leur appétit pour la vente à découvert (spéculation à la baisse), les nouvelles techniques financières comme les dérivés de crédit, la course à l'endettement des entreprises pour financer des acquisitions payées trop cher, ou encore la croissance du marché des options sur actions... Pourtant, peu de mesures ont été prises, faute de consensus international et dans un souci de ne pas brider les innovations financières dans des marchés redevenus optimistes. La bulle financière qui en a découlé a aujourd'hui éclaté...
Adrien de Tricornot
[-] fermer "1. Encadrer la titrisation"
1. Encadrer la titrisation
La crise bancaire a mis en évidence les dangers de la "titrisation" des crédits, ce processus par lequel des prêts accordés par des banques sont ensuite vendus, regroupés et transformés en titres cédés à des investisseurs. Elle a d'abord montré ses failles avec la crise des "subprimes", les prêts immobiliers américains à risques. La défiance s'est ensuite étendue à la titrisation d'autres crédits : à la consommation, aux opérations financières, etc.
Cette innovation non maîtrisée a abouti en effet à créer une sorte de système bancaire de marché, non régulé et parallèle à celui des banques de dépôt. Il a entraîné une déresponsabilisation massive des organismes de prêt dans l'attribution de leurs crédits. Des produits titrisés opaques, fabriqués en mélangeant des centaines de tranches de titres adossés sur des créances, évalués à partir de modèles financiers par les agences de notation, ont été achetés par les investisseurs qui ne pouvaient cependant se faire une idée réelle des risques encourus et de leur évolution. L'éclatement de la bulle immobilière a amené l'écroulement de ce marché et menacé les acteurs financiers qui devaient l'assurer : les rehausseurs de crédit.
Pour remettre la titrisation sur de bons rails, elle doit sortir d'un univers dérégulé et être supervisée par les autorités de régulation bancaire. Ces dernières doivent définir des normes précisant la nature des prêts destinés à être titrisés. La titrisation ne doit être acceptée que pour des prêts sur lesquels figurent des informations exactes sur l'ensemble des emprunteurs (les "scores", en jargon bancaire) dont les prêts sont regroupés dans le titre, ainsi qu'une analyse fiable et exhaustive des risques.
Afin que la banque continue à suivre la solvabilité des emprunteurs, la réglementation pourrait aussi l'obliger à garder une partie des crédits titrisés dans son bilan, par exemple les plus risqués. Ces titres pourraient également être cotés sur un marché organisé, afin qu'ils soient suivis dans le détail par des analystes, comme les obligations privées des entreprises.
Ces mesures, qui relèvent d'adaptation de la loi et du règlement bancaire, devraient être adoptées simultanément par tous les pays, en premier lieu les Etats-Unis. Ils y ont intérêt car la crise de confiance a gelé les opérations de titrisation et contraint l'Etat américain à s'engager à racheter ces produits "toxiques".
Le retour à la confiance dans la titrisation passe cependant, plus largement, par un contrôle des autres acteurs du système parallèle de banque de marché : les intermédiaires intervenant dans la titrisation comme les sociétés créées par les banques "hors bilan" pour contourner le cadre réglementaire, et les fonds spéculatifs (hedge funds), qui ont été des acteurs majeurs de ce marché.
Adrien de Tricornot
[-] fermer "2. Taxer les marchés de gré à gré"
2. Taxer les marchés de gré à gré
L'explosion des produits financiers dérivés, ces dernières années, s'est réalisée en très grande partie hors du cadre des marchés organisés, sur des marchés dits de gré à gré (over the counter, OTC), directement entre les banques et leurs clients. C'est notamment le cas des contrats d'échange de risque de défaut (credit default swaps, CDS), dont le principe est celui d'une assurance, à la différence qu'on peut parier sur le risque couru par un autre : on peut spéculer par exemple sur la capacité de telle ou telle entreprise à rembourser ses dettes. Créé dans les années 1990, le marché des dérivés de crédit atteignait les 55 000 milliards de dollars fin septembre ! Ses principaux acteurs sont les grandes banques et les fonds spéculatifs (hedge funds).
Des milliers de milliards de dollars de produits dérivés - permettant de jouer aussi sur les prix du pétrole, des matières premières, des actions, des devises, ou sur les taux d'intérêt - s'échangent également sur ces marchés informels, contribuant aux vagues spéculatives récentes sur l'or noir par exemple. Les produits toxiques de dette titrisés comme les collateralised debt obligations (CDO) circulent également de cette façon. Tous ces marchés vivent au rythme de rumeurs qui ne sont jamais sanctionnées, faute de gendarme.
Les produits dérivés négociés de gré à gré peuvent sortir des standards édictés pour les contrats à terme négociés sur les marchés organisés. Au départ, il s'agissait de fournir des couvertures sur mesure pour des risques industriels et commerciaux spécifiques. Mais l'usage de ces produits s'est surtout développé parce qu'ils sont plus discrets et moins coûteux : contrairement aux marchés organisés, il n'existe pas de transparence des transactions ni de chambre de compensation sécurisant les paiements ni de versement de "deposit", les avances versées en garantie.
Les marchés les plus touchés par la crise sont ceux des CDS, des matières premières, des dérivés structurés liés à la titrisation, qui ont largement montré leur vulnérabilité.
Le risque systémique apparaît particulièrement important aujourd'hui sur les CDS : en cas de défaut de paiement, l'investisseur qui a pris l'engagement d'assurer le risque peut ne pas avoir les moyens de payer la prime promise, surtout s'il s'agit d'un hedge fund, qui n'est pas couvert par la garantie des Etats aux banques. Compte tenu de l'opacité du système, il est difficile de connaître les engagements pris par tel ou tel fonds spéculatif.
Pour que ce type d'activité rejoigne des marchés organisés existants ou à créer, les pouvoirs publics pourraient taxer les marchés dérivés - qui fonctionnent aujourd'hui pratiquement sans impôts -, par exemple en prélevant une TVA sur les montages de produits dérivés, qui serait plus élevée sur les marchés de gré à gré que sur les marchés organisés.
La crise fournit une occasion unique de consensus mondial sur une mesure qui n'est pas plus difficile à mettre en place techniquement que "l'impôt de Bourse" (supprimé l'an dernier en France...). Pour éviter les contournements, les régulateurs peuvent aussi prendre des mesures dissuadant les banques de réaliser ces opérations depuis leurs filiales situées dans des paradis fiscaux.
Adrien de Tricornot
[-] fermer "3. Améliorer la législation sur l'attribution des crédits"
3. Améliorer la législation sur l'attribution des crédits
La flambée de l'immobilier américain s'est accompagnée de l'explosion temporaire du métier de courtier en crédit : on en comptait 50 000 outre-Atlantique avant la crise. Il suffisait quasiment d'installer son échoppe devant des programmes immobiliers neufs afin de recruter des clients et de recevoir de juteuses commissions des banques, qui plaçaient ainsi leurs prêts subprimes. Trop souvent, ces courtiers ont encouragé leurs clients à embellir le montant de leurs revenus déclarés, d'autant plus facilement que certains types de prêts étaient accordés sans réelles vérifications, sans exiger d'apport personnel, et grâce à des taux d'intérêt promotionnels très bas pour les deux premières années - avant d'être suivis d'une très forte hausse les années suivantes.
Leur "logique", s'il y en avait une, était de considérer que la valeur du bien acheté - sur lequel la banque avait pris une hypothèque -, permettrait de rembourser le crédit. Le retournement des prix immobiliers a mis fin, de façon cinglante, à cette coûteuse illusion.
Mais cette expérience malheureuse doit peu au hasard et beaucoup aux effets d'une déréglementation financière défendue avec efficacité par l'industrie bancaire américaine, et qui lui aura coûté cher. Certains Etats, comme la Caroline du Nord en 1999, ont tenté de conjurer le danger en adoptant des mesures "anti-prêts rapaces" ("predatory lending") pour protéger les emprunteurs contre des offres trop alléchantes à court terme. Mais les Etats-Unis sont restés dans l'ensemble à l'écart de l'encadrement de l'activité de crédit et des règles de protection des consommateurs qui existent généralement dans les pays européens.
Pour limiter les dérapages, les législations sur les prêts hypothécaires doivent donc être amendées et les banques doivent être tenues de vérifier la solvabilité des emprunteurs. En Europe, les pouvoirs publics peuvent aussi prendre davantage de mesures de protection des ménages, en limitant la durée des prêts immobiliers - qui a tendance à s'allonger -, en imposant des normes de prudence sur l'endettement des ménages à travers la réglementation du crédit à la consommation, en dissuadant les banques de distribuer des prêts immobiliers pratiquement à marge nulle, comme elles l'ont fait ces dernières années. Lors de la prochaine phase haussière de l'immobilier, un crédit mieux ciblé permettrait aux prix de progresser plus sagement. L'argent public serait aussi mieux investi dans le soutien aux emprunteurs - par des formules du type plan épargne logement - que dans les plans de sauvetage des banques.
Adrien de Tricornot
[-] fermer "4. Réglementer les fonds spéculatifs et le capital-investissement"
4. Réglementer les fonds spéculatifs et le capital-investissement
Peu ou pas contrôlés, gérés le plus souvent depuis New York ou Londres mais basés pour plus des deux tiers dans des paradis fiscaux et réglementaires - les îles Caïmans en tête -, les fonds spéculatifs (hedge funds) ont joué un rôle-clé dans l'explosion des innovations financières des dernières années : investissements dans des produits titrisés opaques et toxiques, négociation de produits dérivés de gré à gré - hors des marchés organisés - pour spéculer sur les prix des matières premières, les taux d'intérêt, les risques de défaut de paiement, etc. Ces fonds payent maintenant leur appétit, puisque les professionnels du secteur annoncent la faillite prochaine de plusieurs centaines d'entre eux sur un total de l'ordre de dix mille.
La crise financière oblige certains fonds à liquider nombre de leurs positions en bourse pour couvrir leurs pertes ou faire face aux demandes de retrait de leurs investisseurs. En 1998, la quasi-faillite du fonds spéculatif Long Term Capital Management (LTCM) avait déjà donné l'alerte en mettant en danger nombre de grandes banques créancières. La Réserve fédérale américaine avait mobilisé les banques pour organiser un plan de sauvetage et abaissé trois fois ses taux d'intérêt pour rassurer les marchés... Mais la plupart des grandes places financières, auxquelles les fonds spéculatifs assurent un volume important d'activité, ont répugné ou échoué à mettre en place une surveillance contraignante, se bornant finalement à la recommandation de "bonnes pratiques". Des pays comme la France, qui ont voulu créer un statut de "fonds agréé" et surveillé par l'AMF, ont peiné à attirer ces fonds. En général, le seul outil, très partiel et indirect, à la disposition des régulateurs, reste la supervision des banques dont les fonds sont les débiteurs.
Pour conjurer le risque systémique, les grandes places financières doivent exiger que les fonds spéculatifs, s'ils veulent opérer sur leurs marchés, s'enregistrent auprès de l'autorité de marché - ce n'est pas encore le cas aux Etats-Unis - et soient soumis à une réglementation limitant les risques qu'ils prennent et l'endettement qu'ils contractent, en les obligeant à un minimum de transparence. La crise peut conduire à une prise de conscience sur ce point comme elle a mené les autorités de marché anglaise ou américaine à suspendre la "vente à découvert" (la spéculation boursière à la baisse), technique utilisée notamment par les hedge funds. L'interdiction de ce type d'opérations ne peut être que temporaire, mais elles pourraient être mieux encadrées par la réglementation. De même, l'accès de ces fonds aux marchés à terme pourrait être restreinte, afin que ces derniers conservent leur rôle de couverture financière pour les acteurs de l'économie réelle.
De leur côté, les fonds de capital-investissement (private equity) qui rachètent des entreprises en s'endettant (leveraged buy-out, LBO) pour que les bénéfices de l'entreprise remboursent leur dette, restent largement non régulés. Ils ont profité, ces dernières années, des bas taux d'intérêt et de la titrisation des crédits, participant ainsi au gonflement de la bulle financière. L'activité des grands LBO s'est d'ailleurs asséchée depuis le début de la crise.
Pour maîtriser les risques qu'ils représentent, les normes prudentielles des banques qui leur prêtent pourraient être durcies dans le cadre de la refonte de ces normes dites de "Bâle 2". Les autorités de régulation pourraient aussi exiger qu'ils publient plus d'informations sur leurs activités. Les pouvoirs publics pourraient enfin réglementer les holdings gérant des entreprises sous LBO et limiter l'avantage fiscal dont ils bénéficient : le remboursement de l'emprunt, annulant les bénéfices de la société rachetée, l'affranchit de payer l'impôt...
Adrien de Tricornot
[-] fermer "5. Conforter le contrôle interne"
5. Conforter le contrôle interne
Comment arrêter à temps des scandales comme l'affaire Kerviel, découverte par la Société générale en janvier 2008, ou mettre le holà à des stratégies basées sur des produits financiers toxiques ? L'ingéniosité des professionnels des marchés paraît souvent en avance sur les contrôles internes : le rapport de synthèse de la "mission Green" menée par l'inspection générale de la Société générale sur l'affaire Kerviel, publié le 20 mai, estime que "les contrôles prévus ont dans l'ensemble été effectués et menés conformément aux procédures mais n'ont pas permis d'identifier la fraude avant le 18 janvier 2008. En revanche, des contrôles qui auraient permis d'identifier la fraude manquaient".
Pour améliorer et renforcer le contrôle interne, son pouvoir au sein des établissements de crédit devrait être conforté : trop souvent, il souffre d'un manque de reconnaissance. La séparation formelle entre départements de contrôle et salle des marchés, imposée par la réglementation, ne garantit pas la capacité des contrôleurs à s'imposer face aux traders, compte tenu des profits réalisés par ces derniers... jusqu'à ces derniers temps.
Pour cela, un statut "inamovible" et un avancement garanti pourraient être assurés aux inspecteurs des banques, leur permettant d'exercer leur mission en toute quiétude. Les pouvoirs publics peuvent imposer cette mesure réglementaire, pesant d'un coût minime dans les comptes des établissements, surtout au regard de celui des accidents financiers.
D'un autre côté, les opérateurs de marché et leurs dirigeants doivent être incités à se montrer plus coopératifs et plus soucieux des risques. Selon la mission Green, au sein de son activité, "la supervision de JK s'est avérée défaillante, surtout depuis 2007, en dépit de plusieurs alertes fournissant motif à vigilance ou à investigation". La rémunération des opérateurs devrait donc dépendre, aussi, de leurs efforts pour détailler, maîtriser et alerter sur les risques.
Modifier le système des bonus pour intégrer les risques est une tâche ambitieuse. Pour y parvenir efficacement, les pays abritant de grandes places bancaires doivent prendre simultanément des mesures législatives ou réglementaires. D'ici là, les conseils d'administration les plus responsables peuvent l'imposer dans leurs établissements. Ils doivent aussi renforcer leur propre surveillance des risques, souvent assurée en France par un comité d'audit et des risques qui se réunit sept à huit fois par an. Par exemple, les incidents significatifs sur les opérations de marché pourraient remonter rapidement et systématiquement jusqu'au comité d'audit afin que des alertes soient déclenchées. Il suffit pour cela que les directions et les administrateurs le décident...
Adrien de Tricornot
[-] fermer "6. Limiter les bonus et les golden rémunérations"
6. Limiter les bonus et les golden rémunérations
Une nouvelle croisade contre les montants des salaires, bonus et parachutes dorés accordés aux dirigeants et aux traders est lancée. La gravité de la crise a brutalement remis le sujet au goût du jour. Il faut dire que les montants en jeu dépassent l'imagination. Lorsqu'il est licencié de Merrill Lynch en 2007, Stanley O'Neal, son PDG, reçoit 161 millions de dollars ; le 3 octobre, alors que la banque franco-belge Dexia, en plein naufrage, doit être recapitalisée en urgence, on apprend que son patron pourrait toucher en guise d'au revoir 3,7 millions d'euros. Il y renoncera. En France, l'enquête annuelle de L'Expansion publiée en mai, montre que les revenus des patrons du CAC 40 ont bondi de 58 % en 2007. Une hausse qui fait hurler dans les chaumières où le pouvoir d'achat est en berne.
Face à l'indignation générale, et au sentiment que ces incitations financières court-termistes sont en partie responsables de la déconfiture financière actuelle, les mesures tombent de part et d'autre de l'Atlantique. Le Medef et l'Association française des entreprises privées (AFEP) élaborent un code de gouvernance "auquel les entreprises cotées devront adhérer ou sinon, expliquer pourquoi elles ne le font pas", insiste Laurence Parisot, la présidente du Medef. Le gouvernement menace de transformer ce code en projet de loi en cas de mauvaise volonté des dirigeants. Henry Paulson, secrétaire au Trésor américain, faisant une concession majeure à l'opinion publique, acceptait le 24 septembre d'encadrer les rémunérations des dirigeants de Wall Street.
Comment ce nouvel élan éthique va-t-il se traduire concrètement ? Le Medef (ex-CNPF) n'en est pas à son premier code de conduite : Rapport Viénot 1 (1995) ; Rapport Viénot 2 (1999) ; Rapport Bouton (2002) etc. Et à bien examiner les mesures proposées dans le nouveau code de gouvernance, elles sont sujettes, selon l'avis de plusieurs avocats en droit du travail, à diverses interprétations possibles, susceptibles de permettre aux cadres dirigeants de passer entre les gouttes.
Aux Etats-Unis, les pistes lancées visent aussi les traders. L'une des mesures possibles serait le paiement différé et étalé sur plusieurs années de leurs bonus, à condition que leurs performances se maintiennent. Cette disposition aura-t-elle un sens une fois la crise passée et que les établissements financiers repartiront à la chasse aux meilleurs opérateurs de marché ? La tentation sera grande de les attirer avec des bonus, comme au bon vieux temps. En 2000, lors de la bulle Internet, certains d'entre eux avaient réussi à obtenir des bonus garantis sur cinq ans, ce qui est le contraire même de la notion de bonus.
Enfin, on sait aussi que toute contrainte en matière de "gold" rémunérations donne lieu - grâce à l'inventivité d'experts eux aussi grassement rémunérés - à des contournements efficaces.
Marie-Béatrice Baudet
[-] fermer "7. Revoir les normes comptables"
7. Revoir les normes comptables
Le 30 septembre, la Securities and Exchange Commission (SEC) - l'autorité de régulation des marchés américaine - et le Financial Accounting Standards Board (FASB) - l'organe (privé) chargé d'élaborer les normes comptables outre-Atlantique - ont donné conjointement aux banques américaines l'autorisation qu'elles réclamaient depuis le début de la crise. Désormais elles peuvent inscrire dans leurs bilans les pertes subies sur les instruments de marché, non plus à la valeur de marché du jour (fair value) - comme l'exigent les nouvelles normes comptables internationales diffusées depuis 2001 par l'International Accounting Standards Boards (IASB) et adoptées par plus de 100 pays - mais à leur valeur comptable "traditionnelle", c'est-à-dire à leur coût historique amorti d'éventuelles dévalorisations. Cette opération va permettre, comme par magie, d'effacer des livres comptables une bonne partie des pertes subies, de respecter plus facilement les ratios prudentiels et de limiter la perte de confiance des investisseurs en Bourse.
Le 15 octobre, l'IASB a emboîté le pas en annonçant la publication d'"améliorations" de l'information comptable, qui reprennent peu ou prou les mesures annoncées par la FASB et la SEC : des améliorations aussitôt admises par la plupart des Etats concernés (dont la France), avec effet rétroactif pour les comptes du troisième trimestre clôturés le 30 septembre. Juste à temps.
Cette "adaptation" a ravivé les critiques adressées à la Commission européenne lorsque celle-ci avait fait adopter, le 1er janvier 2005, les normes IASB à l'ensemble des entreprises cotées européennes. A l'époque, les banques françaises avaient protesté, obtenant même le soutien du président Jacques Chirac contre Bruxelles. Un compromis en était sorti : si les instruments de marché devaient être calculés à la valeur de marché, les instruments à échéance fixe (prêts, dettes) demeuraient au coût historique amorti.
Aujourd'hui, certains entendent bien profiter des "aménagements" consentis dans l'urgence pour exiger une révision complète des normes IASB dans le sens d'une moindre dépendance aux valeurs de marché, puisque ce dernier s'avère incapable actuellement de fixer un prix aux actifs. La réunion des ministres des finances du G7, le 10 octobre, a évoqué la question. Le 16 octobre l'IASB a annoncé la création d'un "groupe de travail" avec la FASB pour tirer les leçons de la crise.
Une réunion s'est tenue à Bruxelles le 21 octobre entre la Commission, les représentants de l'industrie financière, des professions comptables et des autorités de régulation. L'IASB craignait qu'une décision unilatérale des politiques en faveur d'un abandon de la règle de la fair value soit relayée au niveau mondial lors du prochain G20, près de Washington. La rencontre a débouché au contraire sur une liste de questions adressées à l'IASB, confortant cette dernière dans son rôle d'arbitre des normes comptables. Si révision il doit y avoir, elle ne se déroulera qu'au rythme lent et formel de cette institution. IASB et FASB n'ont-elles pas déjà souligné que les aménagements se situaient dans le cadre des normes existantes ?
Mais certains experts notent que le rôle de la comptabilité - fournir une mesure pertinente et neutre de la valeur réelle des actifs et des passifs de l'entreprise - ne peut qu'être fragilisé si les chiffres changent à chaque crise financière. Ces variations ne risquent-elles pas de renforcer l'opacité des comptes, et donc la défiance des investisseurs ?
La vraie question est celle du statut des organismes chargés de définir les normes comptables internationales. De statut privé et indépendant, ils n'ont aujourd'hui de comptes à rendre à personne, sinon aux fondations qui les financent, et où l'on retrouve les plus grands établissements financiers et les principaux cabinets d'audit de la planète.
Antoine Reverchon
[-] fermer "8. Etendre la lutte contre l'inflation à l'immobilier et à la Bourse"
8. Etendre la lutte contre l'inflation à l'immobilier et à la Bourse
Internet et les valeurs technologiques, l'immobilier et l'endettement des entreprises, des ménages ou des fonds spéculatifs : les banques centrales paraissent impuissantes à prévenir l'enchaînement de bulles financières et de krachs qui secouent de plus en plus violemment l'économie mondiale. Certains instituts d'émission sont même accusés d'être partiellement responsables de ce processus chaotique : encensé hier sous le nom de "Magic Greenspan", sauveur de l'économie américaine, l'ancien président de la Réserve fédérale (Fed) Alan Greenspan est devenu aujourd'hui le symbole du laxisme. Après la quasi-faillite du fonds spéculatif LTCM en 1998, la Fed avait abaissé par trois fois le loyer de l'argent pour rassurer les marchés financiers, alimentant la bulle boursière. Après les attentats du 11 septembre 2001 aux Etats-Unis, la Fed avait à nouveau amorcé la pompe à liquidités pour éviter une récession, abaissant son principal taux d'intérêt à 1 % et facilitant au passage l'envol de l'endettement des ménages, des entreprises, des acteurs financiers...
Le statut des banques centrales indépendantes, comme la Fed ou la Banque centrale européenne (BCE), leur assigne des objectifs très précis. La Fed doit piloter la politique monétaire en vue de promouvoir à la fois la stabilité des prix et le plein emploi. Pour la BCE, c'est la stabilité des prix qui prime. Dans les deux cas, les banques centrales se focalisent sur les seuls prix à la consommation, attachant beaucoup d'importance à ce qui pourrait les faire déraper, notamment une hausse trop rapide des salaires : dans les années 1970 et au début des années 1980, les chocs pétroliers avaient enclenché une "spirale prix-salaires".
Mais l'inflation du prix des actifs financiers - l'immobilier, les actions - ne fait pas partie de leurs soucis. Ce cadre très corseté paraît aujourd'hui inadapté aux défis posés par l'innovation et la globalisation financières.
Ainsi, dans leur objectif de maîtrise de l'inflation, les banques centrales devraient aussi prendre en compte l'évolution du prix des actifs financiers, d'autant que leurs décisions influencent ces prix. Elles devraient, par exemple, intégrer dans leurs indicateurs des moyennes d'indices boursiers sur une période, compte tenu de la volatilité des marchés, ou encore la variation des prix des logements.
Mais cette nouvelle approche suppose un accord politique pour modifier les objectifs des banques centrales inscrits dans leurs statuts. Ce pas est particulièrement délicat à franchir en Europe, où l'amendement des traités institutionnels est traditionnellement un casus belli entre des Etats membres aux conceptions divergentes... Pourtant, élargir la mission des banques centrales ne signifierait pas pour autant une remise en cause de l'indépendance de leurs décisions.
Avec ces nouveaux indicateurs, les instituts d'émission pourraient agir en amont de la formation des bulles financières et utiliser des mesures ciblées pour encadrer l'octroi de liquidités à tel ou tel secteur en surchauffe. Dans les années 2000, elles auraient pu par exemple ralentir la croissance du crédit hypothécaire en augmentant le niveau des fonds propres bancaires exigés pour ce type de prêts. Cela suppose aussi des aménagements aux règles prudentielles dites de "Bâle 2", dont la crise appelle de toute façon une révision.
De plus, les banques centrales réagiraient plus vite aux retournements financiers et économiques brutaux. Les yeux uniquement rivés sur les prix à la consommation, la BCE a augmenté ses taux d'intérêt d'un quart de point en juillet alors qu'elle a été contrainte de les baisser d'un demi-point en octobre face à l'aggravation de la crise financière...
Enfin, pour mieux surveiller le secteur financier, les banques centrales devraient avoir une meilleure connaissance des positions prises par les institutions financières de leur zone monétaire. Elles disposeraient ainsi d'un diagnostic des risques pris par le secteur bancaire, pour pouvoir anticiper les crises.
Mais cela suppose, là encore, une volonté politique d'amender les réglementations financières et bancaires pour faire remonter rapidement des informations exhaustives.
Adrien de Tricornot
[-] fermer "9. Interdire la spéculation aux banques de dépôt"
9. Interdire la spéculation aux banques de dépôt
L'effondrement de la valeur des dérivés de crédit à risques dans l'immobilier (subprimes) ou dans d'autres secteurs a entraîné dans leur chute les banques d'affaires américaines, qui en avaient fait l'essentiel de leurs activités d'investissement, comme Lehman Brothers. Mais elle a aussi atteint les banques de dépôts, qui s'étaient elles aussi lancées, parfois via des filiales spécialisées, sur ce marché juteux, en y plaçant leurs fonds propres ("proprietary trading"), y compris les bénéfices issus des dépôts de leurs clients.
La possibilité leur en avait été donnée par l'abolition partielle (en 1991) puis totale (en 1999) du Glass Steagall Act (GSA) voté en 1933, qui séparait les activités de banque de dépôt et de banque d'affaires, précisément pour éviter la contamination des premières par les pertes des secondes, observée après le krach de 1929. Une dérégulation qui a favorisé la transmission de la crise financière à l'économie réelle, car les pertes des banques de dépôt ont limité l'accès des entreprises et des ménages aux crédits bancaires. L'idée de rétablir la "muraille de Chine" érigée par le GSA a donc aussitôt ressurgi, pour que les erreurs commises ne se répètent pas.
Mais la crise est allée plus vite : les banques d'affaires qui n'ont pas fait faillite n'ont dû leur salut, comme Merrill Lynch, qu'à leur reprise par... des banques de dépôt comme Bank of America, ou qu'à leur conversion, à l'instar de Goldman Sachs et Morgan Stanley, en banque de dépôt. Il n'y a donc plus de "pure players" sur l'activité de la banque d'investissement, dont la crise semble avoir démontré qu'elle ne pouvait être viable seule.
Dans ces conditions, l'application des seules règles prudentielles spécifiques aux banques de dépôts et le contrôle par nature plus vigilant des autorités de régulation bancaires (par opposition aux autorités de marché) ne pourraient-ils pas suffire à réduire les risques sur les marchés de dérivés ?
Cela n'est pas si sûr, car une fois passé le gros de la crise, les spécialistes de ces produits pourraient être tentés de faire à nouveau preuve de la "créativité" qu'on leur connaît. Aussi certains experts préconisent-ils d'interdire purement et simplement aux banques de dépôts de placer leurs fonds propres sur ces marchés. Une mesure qui exige d'interdire aussi la création de filiales, y compris off-shore, spécialisées sur ces marchés, toujours susceptibles d'inscrire leurs comptes dans des périmètres échappant à la vigilance du régulateur bancaire.
De plus, celui-ci ne dispose guère des milliers de contrôleurs nécessaires pour aller examiner le détail des comptes de chaque banque, seul moyen de vérifier leur respect de l'interdiction du "proprietary trading".
Antoine Reverchon
[-] fermer "10. Renforcer le Fonds monétaire international"
10. Renforcer le Fonds monétaire international
Négligé ces dernières années par les pays émergents qui soldaient leur dette et se passaient de ses services en se finançant sur les marchés internationaux, le Fonds monétaire international (FMI) connaît, dans un contexte de crise, un retour en grâce. L'Islande, le Pakistan, l'Ukraine, la Hongrie, se sont récemment tournés vers lui. Mais les moyens dont il dispose, près de 250 milliards de dollars de fonds "prêtables", sont-ils suffisants pour lui permettre de jouer à nouveau son rôle de prêteur en dernier ressort ?
Pour l'heure, le FMI connaît, au-delà des problèmes personnels de son directeur général, Dominique Strauss-Kahn, de graves difficultés financières : les projections pour 2009 annoncent un déficit courant de 89 millions de dollars. Les remboursements de ses prêts antérieurs représentant l'essentiel de ses recettes, celles-ci ont été asséchées par la désaffection de ses créanciers. L'encours des prêts ne s'élève aujourd'hui qu'à un peu plus de 11 milliards de dollars.
Certes l'arrivée de nouveaux emprunteurs fournira à terme de nouveaux revenus. En attendant, l'institution envisage de vendre une partie de l'or qui constitue son stock historique, mais ces ventes ne peuvent s'effectuer qu'au compte-gouttes, pour ne pas faire baisser les cours mondiaux. Certains estiment donc que le moment est venu de réviser les statuts du FMI pour lui permettre de reconstituer des réserves monétaires au-delà de ses revenus courants.
Mais ces réserves ne peuvent provenir, dans le contexte financier actuel, que des pays émergents, qui réclament en contrepartie une réforme de la gouvernance de l'institution. La représentation des Etats membres est, en théorie, directement proportionnelle à leur produit intérieur brut (PIB), qui fixe la pondération des votes et de la participation financière de chacun. Mais cette construction statique a, dès l'origine, favorisé les pays du Nord. Certes, une réforme menée en mars 2008 a amorcé un rééquilibrage en faveur des pays du Sud, en triplant le nombre de voix de tous les pays et en augmentant le poids de 54 pays sous-représentés. Mais ces changements sont restés mineurs. Par exemple, la part des votes de l'Afrique subsaharienne est passée de 4,95 % à 5,26 %. "Ce n'est qu'un début", précise l'institution.
Le FMI a aussi cédé du terrain face à de nouvelles structures de coopération multilatérales, comme par exemple le Forum de stabilité financière qui regroupe les banques centrales des pays du G7, et se trouve lui aussi chargé de "promouvoir la stabilité financière internationale". Le FMI ne peut guère s'opposer à ces nouveaux "lieux de réflexion", qui n'ont ni statuts ni administration, et dont les périmètres régionaux permettent de dépasser la paralysie d'institutions beaucoup plus larges comme le FMI.
Jean-Michel Charles
[-] fermer "11. Limiter la volatilité des monnaies"
11. Limiter la volatilité des monnaies
L'endettement des Etats-Unis à l'égard du reste du monde a été l'un des principaux facteurs de propagation de la crise. Cette dernière a souligné l'irresponsabilité d'un pays qui bénéficie sans réserves de la suprématie du dollar. La formule de John B. Connally, secrétaire du Trésor américain de l'administration Nixon, qui avait suspendu en 1971 la convertibilité dollar-or et mis ainsi fin au régime de changes fixes créé à Bretton Woods en 1944, s'est vérifiée plus que jamais : "Le dollar, c'est notre monnaie, et votre problème !"
La crise bancaire, en soulignant les limites de cette "économie de l'endettement", semble démontrer la nécessité d'une réforme du système monétaire international. Un nouveau régime mondial de changes fixes est-il envisageable ? Mais les différentiels de performance économique entre Etats rendent cette "solution" peu probable. Elle rencontrerait de plus un obstacle économique majeur, car limiter la volatilité des changes impliquerait mécaniquement de limiter la liberté de circulation des capitaux, risquant ainsi de tarir les marchés. Le remède serait aussi dangereux que le mal.
A l'échelle mondiale, une solution pragmatique, entre flottement général et régime strict de changes fixes, serait alors de reprendre l'idée d'un "serpent monétaire", utilisée par les Européens de 1972 à 1978, qui autorisait des marges de fluctuation autour d'un cours-pivot d'une monnaie forte - à l'époque le deutschemark.
Mais aucune autre devise ne peut aujourd'hui remplacer le dollar. L'euro ? La Banque centrale européenne n'a pas de gouvernement économique derrière elle, ce qui limite l'influence de sa monnaie. Le yuan ? Pas encore. La Chine a fait le choix de ne pas laisser sa monnaie s'apprécier en fonction de l'évolution de ses fondamentaux économiques, conservant de facto un régime de change fixe par rapport au dollar. Sous-évalué, le yuan ne dispose donc pas de la stabilité qui pourrait en faire une devise-étalon. Le dollar se trouve aujourd'hui dans une position paradoxale : talon d'Achille des équilibres monétaires, il bénéficie toujours, malgré la tendance globale à sa dépréciation depuis 2002, de la confiance des marchés qui, tout en se tournant vers de nouveaux placements, le confortent dans son rôle d'unité de compte.
En l'absence de régulation, la logique financière de diversification pourrait alors mener à la création d'une "monnaie panier" asiatique, une Asian Currency Unit (ACU), qui viendrait contrebalancer l'actuelle polarité euro-dollar. Elle permettrait aux détenteurs d'actifs de diversifier leurs risques de change intrarégionaux, tout en limitant leurs coûts de transaction.
La nouvelle coordination mondiale pourrait donc s'appuyer sur des unions monétaires régionales qui, maîtrisant mieux leurs objectifs internes, contribueraient plus efficacement à la stabilisation du cours des changes.
Jean-Michel Charles
[-] fermer "12. Augmenter le pouvoir des autorités de régulation"
12. Augmenter le pouvoir des autorités de régulation
Après avoir longtemps vanté les mérites de la dérégulation et de la déréglementation des marchés financiers - favoriser la circulation des capitaux, optimiser l'allocation des investissements, baisser les coûts de transaction, mieux répartir les risques -, les marchés ont découvert le revers de la médaille : opacité des risques encourus, contagion immédiate d'un compartiment de marché à l'autre et d'une place financière à l'autre, évaluation à court terme de la valeur des actifs, envolée des rémunérations sans commune mesure avec la véritable création de valeur, impossibilité de séparer les activités de marché "saines" de la simple spéculation, voire de la circulation de l'argent "sale". Le balancier revient donc inéluctablement dans l'autre sens.
Les autorités de régulation devraient désormais étendre leur activité aux marchés et aux acteurs qui leur avaient jusqu'ici échappé - les fonds spéculatifs (hedge funds), les paradis fiscaux, le "hors-bilan" des établissements financiers et de leurs nombreuses filiales, etc. Elles devraient aussi être plus sévères dans leurs critères d'évaluation des risques, et augmenter leur capacité de dissuasion par un arsenal renforcé de sanctions en tout genre. La peur du gendarme ramènerait les délinquants de la finance mondiale dans le droit chemin.
Mais ce scénario n'est envisageable qu'à plusieurs conditions.
On peut en effet se demander si les marchés ne souffrent pas non seulement d'une insuffisance de régulation, mais encore d'un trop-plein d'organes de régulation - ce qui n'est pas contradictoire. En France, par exemple, cohabitent la Commission bancaire, le Comité des établissements de crédit et des entreprises d'investissement (Cecei), le Comité consultatif de la législation et de la réglementation financières, l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles, et enfin l'Autorité des marchés financiers (AMF), pourtant, le résultat de la fusion, en 2003, de la Commission des opérations de bourse (COB) et du Comité des marchés financiers (CMF). Le cas français existe dans la plupart des pays et se trouve multiplié par le nombre de pays, pour une banque internationale. Chacun de ces organes exerce son contrôle sur un segment du marché financier, ce qui tend à faire passer le mistigri du risque de l'un à l'autre. La coordination des approches, sinon la concentration de ces organismes, permettrait d'élaborer une vision plus globale des risques et des moyens de les affronter, comme a su le faire le Royaume-Uni en confiant progressivement, entre 2001 et 2005, cette mission à un contrôleur unique, la Financial Services Authority (FSA).
Mais si ce genre d'approche est déjà délicat à mettre en oeuvre entre des institutions jalouses de leur indépendance au niveau d'un Etat, l'exercice est encore plus périlleux à un niveau supranational, pourtant le plus pertinent face au fonctionnement mondial des marchés. Question de culture et de tradition : en Europe, pour ne prendre que cet exemple, l'approche française, tatillonne et institutionnelle, de la supervision ne ressemble guère à celle, empirique et souple, des Britanniques.
Autre souci, les moyens dont disposent les autorités de régulation sont souvent insuffisants pour s'offrir les services des professionnels les plus au fait des dernières techniques, statistiques ou réglementaires. Cela impliquerait un doublement ou un triplement des salaires aujourd'hui offerts par ces autorités, mais l'efficacité de la régulation est à ce prix. A moins que les professionnels de la finance victimes de la déroute de leurs employeurs ne trouvent là matière à reconvertir leurs savoir-faire, de l'autre côté de la barrière.
Antoine Reverchon
[-] fermer "13. Relancer la coopération contre les places offshore"
13. Relancer la coopération contre les places offshore
Même le Groupe d'action financière (GAFI) y a renoncé. Plus question, pour cette organisation internationale à l'origine des principales recommandations en termes de lutte antiblanchiment, de chiffrer les avoirs détenus dans les paradis fiscaux. Trop opaque, trop incertain. D'ailleurs, les estimations disponibles varient de 5 800 à 11 500 milliards de dollars. Récemment, une enquête du Sénat américain concluait que, chaque année, 100 milliards de dollars échappaient au fisc, à cause des places offshore.
Quels que soient les montants en jeu, il suffit de savoir que les paradis fiscaux accueillent, selon les estimations de l'ONG Transparency International (TI), plus des deux tiers des hedge funds (fonds spéculatifs), près de 400 banques et deux millions de sociétés écrans. "Il n'y a pas de reconstruction du système financier si l'on ne met pas fin à cette situation dangereuse et à ce scandale", a déclaré Daniel Lebègue, président de TI France.
Une nouvelle bataille est lancée. Nicolas Sarkozy, qui a appelé à l'élimination de ces "zones d'ombre" de la finance mondiale qui "compromettent les efforts de coordination des Etats", a d'ores et déjà fait savoir que les banques françaises qui feront appel au plan de sauvetage du gouvernement devront arrêter de travailler avec les paradis fiscaux.
Autre piste avancée : une redéfinition des critères qui conduisent à inscrire sur la liste noire de l'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) les places financières qui ne coopèrent pas à la régulation internationale. Aujourd'hui, cette liste ne contient que trois noms : Andorre, principauté du Liechtenstein et Monaco. Beaucoup de pays en ont été rayés, après avoir promis plus de transparence.
Les dix-sept pays occidentaux réunis à Paris mardi 21 octobre ont confirmé leurs intentions de passer à l'offensive. Eric Woerth, ministre français du budget, a même avancé trois points précis pour qualifier un paradis fiscal : une fiscalité faible, la pratique du secret bancaire et aucun échange d'informations avec les Etats qui lui en font la demande. Cette percée a immédiatement provoqué une levée de boucliers de la part du Luxembourg et de la Suisse, montrés du doigt par Paris et Berlin. De son côté, Jean-Marc Ayrault, président du groupe socialiste à l'Assemblée nationale, a "sommé la France" de dénoncer la convention qui la lie à la principauté de Monaco.
Ces premières réactions traduisent les difficultés à venir pour faire avancer un dossier soulevé depuis des dizaines d'années. L'administration Clinton avait tenté de resserrer la coopération internationale sur le sujet, mais l'arrivée de George W. Bush au pouvoir avait calmé les ardeurs américaines.
Au lieu de déclarations restées sans suite, des experts proposent plutôt que l'Union européenne fasse le premier pas en harmonisant les fiscalités de ses Etats membres, évitant ainsi les évasions fiscales intracommunautaires. Mais pour ce faire, les Vingt-Sept devront voter à l'unanimité...
Marie-Béatrice Baudet
[-] fermer "14. Encadrer les agences de notation"
14. Encadrer les agences de notation
Henry Waxman, président de la commission du contrôle et de la réforme gouvernementale de la Chambre des représentants américaine, a considéré que le rôle des agences de notation chargées d'évaluer la solidité des produits financiers et de leurs émetteurs "était un échec colossal". Ni Standard & Poor's ni Moody's ni Fitch, les trois plus connues au niveau mondial, n'ont anticipé l'effondrement de la valeur des mortgage-backed securities (MBS), les titrisations de crédits hypothécaires à risques (subprimes). Depuis, elles se sont bien rattrapées, dégradant les notes de centaines de produits structurés. Un peu tard. En principe, elles doivent tirer la sonnette d'alarme en amont, pas en aval.
"Des millions d'investisseurs comptent sur les agences pour obtenir des évaluations indépendantes et objectives. Or elles ont rompu ce lien de confiance, a indiqué M. Waxman. Rien n'a été fait pour protéger le public. Résultat, tout notre système financier est menacé."
Cette défaillance des agences soulève à nouveau la question de leur indépendance. Elles cumulent en effet l'activité de notation de titres... et de conseil en titrisation. Des voix s'élèvent pour que, à l'instar de ce qui s'est passé pour les cabinets d'audit - qui depuis le scandale Enron ne peuvent plus cumuler la certification des comptes d'une entreprise et être son conseil en même temps -, cette double casquette soit interdite.
Autre piste possible : que les agences ne soient plus rémunérées par le client qui sollicite la notation, comme cela est le cas actuellement. Leur modèle économique changerait donc totalement. Sous la supervision des régulateurs des marchés ou d'organismes financiers internationaux, les agences pourraient être rémunérées par le produit d'une taxe payée par les intermédiaires des marchés.
Ce ne sont pas les seules options possibles. De nombreux experts estiment aussi qu'il faudrait élargir le marché des agences de notation. Aujourd'hui, elles sont trois à dominer les places financières. Les Etats ne pourraient-ils pas en susciter et en financer d'autres ?
En attendant d'être fixées sur leur sort, les agences actuelles font leur mea culpa, expliquant avoir tiré toutes les leçons de la crise actuelle. Mais cela pourrait bien ne pas suffire.
D'ores et déjà, la Commission européenne devrait légiférer à la mi-novembre afin de soumettre les agences à un système d'enregistrement au niveau européen, afin de mieux renforcer sa surveillance sur tout conflit d'intérêts possible.
Marie-Béatrice Baudet
La troisième vague
Après le marché du crédit, la bourse, la tempête sur le marché des devises rend encore plus périlleuse une situation déjà extrêmement difficile.
Le processus de deleveraging, de liquidation généralisée, en gagnant les marchés émergents a eu pour effet de distordre à l’extrême le canal par lequel circulent au niveau mondial les flux de capitaux : le marché des devises. Le rapatriement massif et généralisé des capitaux internationaux provoque simultanément une hausse du dollar et une chute libre de la plupart des monnaies à l’exception du yen qui bénéficie de la liquidation du carry trade.
Avec des variations proche de 20% en l’espace d’une semaine, c’est la possibilité même du commerce mondial qui est remise en cause.
Aucune entreprise ne peut supporter une telle volatilité, aucun contrat ne peut être signé ni exécuté dans un tel environnement.
Mais cette bourrasque qui gagne les pays émergents porte en elle une autre conséquence. Les banques des pays développés y ont des créances pour un montant de 4 700 milliards. Voilà donc fragilisée une nouvelle classe d’actif du système financier international, avec de nouvelles pertes et dépréciations à l’horizon, largement supérieures à celles dues à l’immobilier américain.
De fracture en fracture, des pans entiers du système sont en train de sombrer. Si aucun coup d’arrêt n’est donné rapidement à cette spirale dépressive, une chose est sûre : ce processus de destruction fort peu créatrice à l’oeuvre va laisser derrière lui un champ de ruine.
Si rien n’est fait, les Etats, les économies, seront en faillite dans les mois qui viennent, tant les sommes en jeu dépassent de jour en jour les capacités de refinancement, sauf à laisser sortir, comme le suggère Jacques Sapir, le vieux démon de sa boite : l’inflation.
Le processus de deleveraging, de liquidation généralisée, en gagnant les marchés émergents a eu pour effet de distordre à l’extrême le canal par lequel circulent au niveau mondial les flux de capitaux : le marché des devises. Le rapatriement massif et généralisé des capitaux internationaux provoque simultanément une hausse du dollar et une chute libre de la plupart des monnaies à l’exception du yen qui bénéficie de la liquidation du carry trade.
Avec des variations proche de 20% en l’espace d’une semaine, c’est la possibilité même du commerce mondial qui est remise en cause.
Aucune entreprise ne peut supporter une telle volatilité, aucun contrat ne peut être signé ni exécuté dans un tel environnement.
Mais cette bourrasque qui gagne les pays émergents porte en elle une autre conséquence. Les banques des pays développés y ont des créances pour un montant de 4 700 milliards. Voilà donc fragilisée une nouvelle classe d’actif du système financier international, avec de nouvelles pertes et dépréciations à l’horizon, largement supérieures à celles dues à l’immobilier américain.
De fracture en fracture, des pans entiers du système sont en train de sombrer. Si aucun coup d’arrêt n’est donné rapidement à cette spirale dépressive, une chose est sûre : ce processus de destruction fort peu créatrice à l’oeuvre va laisser derrière lui un champ de ruine.
Si rien n’est fait, les Etats, les économies, seront en faillite dans les mois qui viennent, tant les sommes en jeu dépassent de jour en jour les capacités de refinancement, sauf à laisser sortir, comme le suggère Jacques Sapir, le vieux démon de sa boite : l’inflation.
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